飞科电器(603868)渠道调整影响尚存，线下收入增速承压

步步为赢

　　下调盈利预测，下调目标价至45.5元，维持增持评级。义乌批发渠道调整尚未完成，使公司线下业务收入增速承压。下调2019-2021年EPS至1.82(-16.5%)/2.06（-13.4%）/2.23(-16.4%)元，下调目标价至45.5（-16.3%）元，对应2019年25xPE，增持。
　　飞科电器(603868)发布2019半年报，业绩略低于市场预期。公司2019H1实现营收17.2亿（-5.0%），归母净利润3.4亿（-15.4%），毛利率38.6%（-0.8pct），净利率19.5%（-2.4pct）。2019Q2单季度营收8.8亿（-5.6%），归母净利润1.7亿（-22.5%），毛利率38.7%（-2.1pct）,净利率19.7%(-4.3pct)。毛利率下滑主要由新品类毛利率较低导致，期间费用率上升4个点致使净利率水平下降。
　　主营业务增速放缓拖累整体收入增速下滑。分渠道看，批发渠道结构调整使公司线下收入增速承压，2019H1线下收入增速同比-10.0%，线上同比-0.6%。分产品看，电动剃须刀增速同比下降超10%拖累公司整体收入下滑。中怡康数据监测显示2019H1公司剃须刀/美发系列产品线上零售量份额为48%（-4.8pct）/27%(+2.8pct)。线下剃须刀/美发系列产品零售量份额为39%(+1.3pct)/34%（）-3.0pct）。子品牌博锐增速放缓，2019H1线上零售量份额小幅下滑至5%（-0.1pct）。
　　经销商数量持续提升，渠道结构优化叠加新品类逐渐放量，预计公司下半年收入增速有望转正。2019H1经销商数量相比2018年底增加77家至747家经销商。新品类插排、健康称还未全渠道投放，电动牙刷预计2019下半年有望上市。后续渠道结构持续优化叠加新品类逐步放量，预计公司下半年收入增速有望转正。
　　风险提示：渠道调整进度及新品类推出不及预期，行业竞争加剧。

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