歌力思(603808)EdHardy业务调整影响短期业绩，IRO和百秋表现优秀

步步为赢

　　事件：歌力思(603808)公布19年前三季度业绩，实现营收18.85亿元（+8.75%），实现归母净利润2.75亿元（+2.62%），实现扣非净利润2.39亿元（-7.9%），公司扣非净利润与归母净利润之间的差异主要系公司19年前三季度政府补助相比18年同期增加73.5%。19Q3单季度公司实现营收6.19亿元（-5.51%），实现归母净利润8488万元（-20.48%）。业绩增速略有放缓主要系EdHardy品牌在19Q3单季度集中进行加盟商换货；同时将加盟商的奥特莱斯店全部收归直营，由此收回了一部分存货，形成存货跌价准备，影响公司19Q3及前三季度的业绩水平。但是短期影响，长期来看这种调整利于品牌的长期发展。
　　按品牌拆分来看：
　　1）主品牌ELLASSAY保持稳健增长，19年前三季度实现营收7.41亿元（+4.22%），其中19Q3营收2.64亿元（-0.46%），业绩微降主要系消费疲软导致；门店数量为307家，相比年初净关5家。
　　2）Laurèl品牌19年前三季度实现营收7991.43万元（+4.53%），实现稳健增长；其中19Q3营收2571万元（+6.24%）；门店数量47家，相比年初净增10家。
　　3）EdHardy及EdHardyX品牌19年前三季度实现营收3.15亿元（-17.17%），其中19Q3营收8307万元（-37.50%），业绩出现下滑，我们认为原因系：EdHardy品牌在19Q3单季度集中进行换货对业绩造成了一定影响。门店数量为173家，相比年初净关店8家。
　　4）IRO品牌19年前三季度实现营收4.96亿元（+20.29%），其中19Q3营收1.53亿元（-9.33%），IRO全球门店门店数量55家，期内净增6家；预计IRO将加速拓展一线城市核心商圈渠道，逐步提高品牌的中国市场占有率。同时，公司将加强国际业务的管控及整合，发挥品牌的协同效应。
　　IRO中国区：实现营收6152万元（+181.53%），得到快速发展，中国门店20家，相比年初净增7家；
　　IRO非中国区：实现营收4.35亿元（+11.27%），非中国区门店35家，相比年初净关1家。
　　5）VIVIENNETAM品牌19年前三季度实现营收1556万元（+153.59%），收入增长迅速，主要系新拓品牌基数较小，其中19Q3营收616万元（+78%）；门店数量14家，净增1家。
　　6）JeanPaulKnott品牌19年前三季度实现营收117万元，品牌仍处在培育期，规模不大，目前共2家门店。
　　7）百秋电商表现依旧靓丽预计19Q3营收实现70%增长，利润实现50%左右增长。
　　按渠道拆分来看：
　　1）线下渠道：公司19年前三季度线下渠道实现营收15.67亿元（+3.3%），实现稳健增长，占主营业务收入比重为95.68%。其中直营渠道实现营收9.85亿元，同比增长14.66%，加盟渠道实现营收6.63亿元，同比下降8.74%。
　　2）线上渠道：公司19年前三季度年线上渠道实现营收8163.3万元（+19.16%），增长较快，占主营业务比重4.32%。
　　毛净利率有所下降，盈利能力有所下降
　　毛利率：19年前三季度公司毛利率有所下降，销售毛利率为66.07%（-3.21pct），产品毛利率为68.14%（-2.71pct）；其中歌力思主品牌、Laurel、EdHardy系列品牌、IRO、VIVIENNETAM、JPK品牌的毛利率分别为69.78%（-1.51pct）、77.01%（-5.04pct）、67.74%（-2.78pct）、64.66%（-3.78pct）65.52%（+2.71pct）、48.80%。其中主品牌及Laurel毛利率略有下降我们认为主要系产品调价影响，目前价格已经回调，预计明年上半年毛利率会逐步恢复；EdHardy品牌的毛利率略有下降主要系奥莱渠道增速较快的影响；IRO品牌毛利率略有下降主要系库存消化影响；19Q3单季度公司毛利率为64.11%（-6.11pct）。
　　费用率：公司19年前三季度费用率水平整体有所上升，销售/管理/研发/财务费用率分别为30.95%（+0.83pct）、9.69%（-0.03pct）、3.75%（-0.06pct）、0.54%（+0.63pct）。分季度来看，19Q3公司销售/管理+研发/财务费用率分别32.35%（+4.45pct）、9.25%（+0.74pct）、3.95%（+0.50pct）、1.81%（+1.80pct）。
　　净利率：19年前三季度公司归母净利率有所下降，为14.60%（-0.85pct）。
　　其中19Q3实现净利率13.72%（-2.58pct）。
　　19年前三季度应收账款规模有所下降，经营性现金流净额同比改善
　　存货：19年前三季度公司存货规模为5.80亿元（+12.8%），规模略有上升，相比年初增加10.54%；存货周转率为1.16次（+0.02次），维持平稳。
　　应收账款：19年前三季度公司应收账款规模为3.03亿元（-9.04%），相比年初下降18.34%，应收账款规模有所下降。
　　经营性现金流：公司19年前三季度经营性净现金净额为3.13亿元，相比18年前三季度增长19.47%，表现优异。其中19Q3单季度产生的经营性净现金流净额为0.82亿元（-1.2%）。
　　考虑到公司19Q3收到EdHardy调整影响，业绩增速放缓，同时考虑到消费疲软影响，我们略下调公司盈利预测。
　　未来随着EdHardy调整结束，IRO及新品牌持续发力，预计未来公司业绩将持续提升。预计2019-2021年实现归母净利润4.05/4.72/5.49亿元，同比增长11.06%、16.47%、16.34%；预计19-21年EPS为1.22/1.42/1.65元（原值为1.32/1.57/1.84元）。
　　风险提示：中高端服饰消费疲软、新并购品牌销售不达预期、主品牌同店持续下滑等。

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czy112

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