药明康德(603259)收购合全少数股东权益，增加内部业务协同能力

步步为赢

　　事件
　　2019年4月18日，药明康德(603259)发布公告，拟以港股IPO募集资金对全资子公司上海药明注册资本增资30亿元。上海药明拟收购合全药业的少数股权，完成后合全药业将成为上海药明的全资子公司。
　　简评
　　合全药业是国内小分子CMO/CDMO领域的龙头企业，其在2015年在新三板挂牌并首次完成股票发行，之后在2016年完成增资募股，目前合全总市值为213亿，其中药明康德全资子公司上海药明持有合全药业85.71%的股份。
　　本次公司收购计划拟使用的收购金额上限为不超过31亿元，其中与关联方之间的交易总金额不超过2.75亿元，本次对少数股东权益的收购价格为每股48.00元/股。上海药明作为本次收购的执行方，药明康德拟使用港股IPO募集资金对其注册资本增资30亿元，完成后上海药明的注册资本增加至60亿元。此前2018年12月19日，药明康德就已经对上海药明进行了20亿元的增资。
　　本次收购完成后，合全药业将成为上海药明的全资子公司，药明康德将间接持有其100%的股权。2018年，合全药业实现营业收入27.06亿元，实现归母净利润5.98亿元，如果假设少数股东权益全部完成收购，按照上海药明持有的85.71%的股权进行计算，影响药明康德2018年利润表中少数股东权益为0.85亿元，占药明康德归母净利润和扣非后归母近利润的比例为3.78%和5.48%，预计将会对药明康德归母净利润表观数字有所提升。
　　此前合全药业虽然在也为药明康德控股子公司，但是在签订和接收订单角度往往需要分开进行，本次进一步完成股权收购后，可以有更多和更方便的全流程签单和业务协同机会，对内部各部门的业务协同也有帮助，有助于药明康德整体一体化的业务运行，充分体现药明小分子领域从药物发现到商业化生产的全业务覆盖平台优势。
　　我们认为药明康德作为母公司已经在A股和港股完成IPO，分别募集资金21.3亿人民币和75.5亿港元的资金，融资能力方面已经较为全面。本次收购合全药业股权完成后，合全药业可以节省不必要的行政及挂牌成本，同时其控制权进一步集中，能够更加专注主业的发展，对公司长期发展、运营效率均将有提升作用。
　　我们依旧维持对公司之前的判断，药明康德在医药外包领域占据国内龙头地位，其高估值溢价的来源在于：①行业中全球整合资源能力最强：借助平台优势拥有整合全球资源的能力，明显优于国内竞争对手；②优秀的前瞻性布局的眼光：发展过程中不断进行前瞻性新兴业务布局，巩固未来行业龙头地位；③一体化业务模式：
　　提供药物早期研发到生产的一体化服务，拥有行业内最好的订单和客户粘性；④平台孵化能力：建立“资本、研发、生产的一体化平台”，拥有优秀的创新孵化能力；⑤产业资本的认同度及协同效应：在医药和资本行业内拥有极高的认可度，对业务开展有协同促进效应。
　　盈利预测及投资评级
　　综合考虑各方面影响，我们预计药明康德2019-2021年实现归母净利润分别为21.3亿元、26.7亿元和34.4亿元，对应增速分别为-5.6%、25.3%和28.6%；如果不考虑公允价值变动的影响，预计归母净利润增速约为23.2%、28.3%和29.3%，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　投资收益出现大幅波动；新药研发数量不及预期；行业竞争激烈；中美贸易影响及汇率波动影响。

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