上汽集团(600104)销量如期好转，静待金九银十

步步为赢

　　事件概述
　　上汽集团(600104)发布2019年8月产销快报：单月汽车批发总销量48.7万辆，同比减少7.9%，环比增长10.7%。其中，上汽乘用车（自主）销量5.1万辆，同比增长2.1%；上汽大众销量15.1万辆，同比减少3.2%；上汽通用销量13.4万辆，同比减少15.7%；上汽通用五菱销量14.4万辆，同比减少11.6%。2019年前8月公司累计汽车销量386.4万辆，同比减少14.8%。
　　分析判断
　　自主品牌：连续两月实现增长，终端国六补库存
　　上汽乘用车自7月起连续两月批发销量同比增长，7、8月同比增长8.1%、2.1%，而7月乘用车行业销量同比下滑2.7%。上汽自主领先行业实现同比转正，主要受益于：1）我们判断终端国六补库存，批发数据上量。根据上汽乘用车经销商调研得知，主力燃油及混动车型国六版于7、8两月逐步进入终端，荣威RX5、i6以及名爵ZS7月批发销量分别为1.4、0.6、0.9万辆，环比分别增长33.5%、48.9%、6.5%，预计8月主力车型国六版终端继续补货。2）国际化战略驱动出口销量增长，自主品牌贡献主要份额。8月名爵印度工厂批发销量上升至2,412辆，未来有望继续上升。整车出口保持全国第一，未来增量可期，据2019公司半年报披露，上汽通用五菱印尼金融公司开业，上汽埃及合资销售公司揭牌，上汽安吉物流增加了海外航运新运力。
　　合资品牌：上汽大众通用下滑幅度收窄，环比改善
　　1）上汽大众8月销量环比增长4.1%，同比减少3.2%，下滑幅度继续收窄（7月销量同比减少4.6%），预计于2019Q4转正。品牌产品结构合理，SUV车型及销量占比提升，2019年三款新能源PHEV车型（途观/帕萨特/朗逸）上市，贡献销量增量的同时，缓解品牌双积分压力。中长期有奥迪合资公司预期注入，驱动单车均价、利润趋势上行。2）上汽通用8月销量环比增长19.9%，同比减少15.7%，下滑幅度略有收窄（7月销量同比减少17.6%）。中高端品牌别克&雪佛兰被高性价比日系品牌抢占部分市场，未来关注二线豪华品牌凯迪拉克增长优化通用产品结构。3）上汽通用五菱8月销量同环比双降，品牌仍处于调整库存、优化产品的过程，未来继续锁定中低端消费群体，满足三四线以下城市及农村首购需求。
　　投资建议
　　乘用车行业底部特征明显，叠加汽车消费刺激政策逐步落地，行业有望开启周期性复苏。公司作为乘用车龙头，预计旗下合资品牌于“金九银十”销量回暖，驱动整体批发销量同比有望于2019Q4转正；销量回升过程中，规模效应突显，业绩逐季修复。预计公司2019至2021年归母净利分别为312/360/389亿元，同比下滑13%/增长15%/增长8%；EPS分别为2.67/3.08/3.33元，对应PE9.7、8.4、7.8倍。给予乘用车龙头2019年10倍PE，目标价26.7元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市不达预期；汽车消费刺激政策效果不达预期。

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