海天味业(603288)业绩符合预期，龙头持续稳健

步步为赢

　　结论与建议：
　　事件：海天味业(603288)公告2019年上半年实现营收101.6亿，同比增16.51%，净利润27.5亿，同比增22.34%，毛利率为44.86%，同比下降2.25pct，主要由于受贸易关系影响，原材料价格波动以及非酱油产品占比提升所致。2Q实现收入46.7亿，同比增16%，净利润12.7亿，同比增21.8%，毛利率为43.8%，同比下降3.8pct。业绩符合预期。
　　2Q酱油、蚝油及酱分别收入60亿13亿和17亿，增速分别为12.33%、17.28%和9.32%，较1Q略有放缓（1Q分别为14.68%、6.13%和24.63%），受季度因素影响，但整体平稳增长，其中调味酱增速恢复好于我们预期，表明公司调整卓有成效。
　　费用端，公司控费能力持续出色。上半年综合费用率为13.5%，同比下降3.4pct，主要由于销售费用率下降。其中，2Q费用率为12.8%，同比下降4.88pct，销售费用率下降4.07pct至9.78%，主要由于部分经销商选择产品自提的方式，使运费支出减少（上半年合计下降34%）。
　　尽管存货较期初下降11%，主要为库存商品下降，但为了应对原料价格波动，上半年原料采购较多，账面价值4.6亿，较期初增2.1亿，对应购买商品劳务支付的现金较去年同期增加30%。单2Q来看，经营净现金流8.7亿，同比下降15.6%，应主要为采购原材料所致。此外，二季度末预收款，12.8亿，同比增41%，环比小幅下降1.3%，表明经销商拿货积极，下半年收入增长确定性较高。
　　综上，由于行业周期性不明显，公司作为业内龙头，通过控费增效，下半年业绩有望保持20%左右的增长。预计2019-2020年将分别实现净利润52.9亿和61亿，同比增21.3%和15.5%，EPS分别为1.96元和2.26元，当前股价对应PE分别为50倍和44倍。尽管估值相对吸引力不突出，但考虑到公司经营稳健，维持“持有”评级。
　　风险提示：食品安全问题，终端销售不及预期，原材料成本大幅上升

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