安正时尚(603839)Q3销售有所放缓，进军婴童产业有望迎来新的增长点

步步为赢

　　核心观点
　　18年前三季度安正时尚(603839)营业收入和净利润分别同比增长16.66%和20.69%，扣非后净利润增长5.73%，其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比增长10.48%和12.29%，Q3经营增速放缓我们判断主要是主品牌线下销售减速所致。
　　分品牌来看，前三季度玖姿、尹默收入分别同比增长20.91%和10.57%，安正、摩萨克和斐娜晨收入分别同比增长8.85%、-30.07%（品牌调整后店铺数下降）和40.44%，互联网品牌安娜寇收入同比下滑45.14%，主要是由于品牌定位调整。
　　前三季度公司门店净增40家至957家，其中玖姿店铺数保持不变，5家店直营转加盟，尹默净开9家，安正净开10家，摩萨克净开7家，斐娜晨净开14家。前三季度公司线上销售同比增长50.69%，占比提升至15.73%。
　　三季报显示，分渠道看，Q3公司线下直营和加盟销售增速相比上半年均有所下降，部分原因是主品牌净关店，销售主要靠同店增长，而公司电商业务销售在上半年高增长的基础上继续提速，Q3收入同比增长50.66%，毛利率也有所提升，部分弥补了线下增速的放缓。
　　经营质量仍需提高。前三季度公司综合毛利率小幅下降0.63pct（线上收入比重提升），其中Q3毛利率同比基本持平；期间费用率同比上升1.63pct，支付货款增加使得前三季度公司经营活动净现金同比减少92.91%，存货较期初增长39.94%，应收账款较期初增加27.56%，资产减值损失同比上升14.06%。
　　从目前看公司主品牌发展内生增长仍保持良好态势，未来若适度开店，仍有发展潜力，新品牌还需进一步整固。
　　10月公告收购礼尚，进军婴童产业将带来新增长点。10月公司公告拟以现金3.7亿元收购礼尚信息70%股权，标的公司承诺18-20年净利润不低于5500万元、6600万元和7700万元，礼尚信息为国内专业的电商代运营企业，业务涵盖母婴周边、儿童玩具、户外运动等品类，公司通过此次收购进军婴童产业，也以此提高自身电商运营能力。完成礼尚信息并购后，后续可能围绕化妆品、珠宝首饰、母婴等新品类布局有望带来新盈利增长点。
　　多层级激励保障公司多品牌多品类战略发展。18年2月公司实际控制人郑安政完成增持计划，合计增持87.52万股，成交均价22.72元/股，实际控制人家族合计持股比例达到73%。公司激励机制完善，除了创始高管直接持股以外，上市后又通过股权激励方案覆盖了一线骨干，多层激励有利于公司长期稳健发展。
　　财务预测与投资建议
　　根据三季报，我们小幅下调公司门店总数与毛利率预测，暂不考虑礼尚信息的并表，预计公司2018-2020年每股收益分别为0.83元、1.03元与1.24元（原预测为0.89元、1.17元与1.42元），参考可比公司平均估值，给予公司18年16倍PE，对应目标价13.28元，维持公司“增持”评级。
　　风险提示
　　多品牌运作的风险、存货风险、大平台电商流量衰减的冲击风险。

czy112

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