徐工机械(000425)2019H1盈利出口高增长，业绩迎多重催化

步步为赢

　　事件：2019年8月31日，徐工机械(000425)发布2019年半年报。2019年1-6月公司实现营收311.56亿元，同比增长30.12%，实现归母净利润22.83亿元，同比增长106.82%。实现扣非后归母净利21.79亿元，同比增长115.54%。
　　盈利能力稳步提升，出口表现突出。2019H1各主营业务均实现快速增长，其中起重机械/工程机械备件/桩工机械/消防机械分别实现营收114.78/64.18/34.04/10.21亿元，同比增长33.94%/45.81%/44.74%/59.09%。毛利率分别为24.84%/8.81%/22.75%/25.71%,同比变动3.12/0.37/-3.01/7.9个百分点。2019H1销售毛利率为18.33%，同比增长0.99个百分点；销售净利率为7.36%，同比增长2.73个百分点，盈利能力稳步提升。此外，公司2019H1实现出口44.48亿元，同比增长20.07%，占比总营收的14.28%，在“一带一路”沿线65个国家中的35个国家出口占有率第一。
　　高需求推动H1业绩高增长，基建发展+新型城镇化建设+旧区改造有望推动H2业绩实现突破：受益于“一带一路”国家的基础设施建设需求增加及工程机械行业持续保持增长势头，公司2019年上半年度实现归母净利润22.83亿元，同比增长106.82%，实现高速增长。我们预计基建和地产投资将在H2进一步推动公司业绩。（1）基建投资方面，2019年6月基建投资累计同比增速为2.95%，2019全年全国地方政府债务限额为240774.3亿元，1-6月累计发行地方政府债券28372亿元，下半年仍有较大发行空间，此外叠加专项债新政等宽松政策将有效缓解基础设施建设的资金需求，2019H2基建有望进一步增长从而推动公司业绩。（2）房地产方面，2019年6月房地产投资累计同比增速达11%，虽较前5个月稍有放缓，但4月8日发改委印发了《2019年新型城镇化建设重点任务》，明确指出要“实现常住人口和户籍人口城镇化率均提高1个百分点以上”，此外国务院常务会议部署旧区改造计划，都将有望拉动今年下半年地产投资，从而推动公司业务需求，助力公司2019H2业绩突破。
　　混改获得实质性进展，集团优质资产有望注入。2018年，持有公司38%股权的徐工有限入围国企改革“双百企业”名单，2019年7月25日混合所有制改革试点实施方案审批通过，混改获得实质性发展。徐工有限由徐州市国资委通过徐工集团间接控股100%股权，根据财新网报道，2019年底徐工有限将完成混改，将由国有全资企业转变为以国有为主导，混合民间投资的多元化企业。预计混改完成后，公司有望注入如挖机等优质资产，2019年1-5月徐工销售挖机1.69万台，同比增长36.91%，市场份额达13.85%，其中国内1-5月销售量为1.59万台，同增33.51%，市场份额达14.16%，注入后有望推动公司业绩。
　　起重机行业高景气度持续，公司龙头地位稳固：起重机行业维持高度景气，2019年1-4月行业随车起重机、汽车起重机及履带起重机分别销售5715、17567及906台，其中徐工分别销售3686、7080及374台，市占率分别为64.50%、40.30%及41.28%，市占率持续多年行业领先，龙头地位稳固。此外，受益于环保要求下起重机更新换代，公司未来起重机业务增长可期。
　　未来业绩将迎多重增长点：（1）徐工机械的高空作业平台智能制造是重点项目，高空作业平台业务增长迅速，2018年销量同比增长107%。（2）公司重视发展工程机械部件领域例如液压阀项目，2018年工程机械部件同比增长72.89%。（3）子公司徐工信息即将登陆科创板，一旦通过审核也将进一步推动公司业绩。
　　投资建议：根据我们模型测算，预计2019-2021年归母净利润分别为30.76亿元、36.65亿元、39.42亿元，摊薄EPS分别为0.39元、0.47元、0.5元，对应PE为12倍、10倍、9倍。
　　风险提示：宏观经济下滑、基建地产投资下滑、行业竞争加剧风险

czy112

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