紫金矿业(601899)海外并购势如破竹，开拓铜、金资源版图

步步为赢

　　收购海外矿企大陆黄金，2022年黄金产量有望突破50吨
　　据公告（临2019-099），紫金矿业(601899)已签署《安排协议》，计划以13.3亿加元现金收购大陆黄金100%股权，约合人民币70.3亿元，预计协议签订后4个月内完成交割。大陆黄金核心资产是哥伦比亚武里蒂卡金矿项目100%权益，探明+控制金金属量约165.47吨、银653.17吨，第一期服务年限为14年，年均产金7.8吨，产银14.5吨（其中20-24年，年均产金8.8吨，产银15.4吨）。收购完成后，公司增加矿山黄金产量约20%（达产后），我们预计2022年公司黄金权益产量有望超50吨。不考虑收购，我们预计公司19-21年EPS分别为0.16、0.18、0.24元，维持公司“增持”评级。
　　高品位、低成本金矿,具备强劲的盈利能力
　　据公告，截至2019年10月底，武里蒂卡金矿项目选厂建设已完成88%，预计2020年第一季度建成投产。该矿探明+控制的金、银平均品位分别为10.32g/t、40.76g/t。该矿的全维持成本约为492美元/盎司（如考虑前期建设费用，则全维持成本为604美元/盎司）。若按目前黄金价格计算，该金矿20-24年平均毛利为2.69亿美元，收购完成后该项目有望大幅提升公司盈利能力。
　　顺利完成A股80亿元公开增发，募投项目显著提振铜产量
　　据公告（临2019-090），公司成功完成A股公开增发，增发23.46亿股，募集资金80亿元，申购总额达到93亿元，超募集资金总额约16%，配售比例为83.74%。此次发行为近年来A股最大一笔公开发行。在目前全球经济增长面临压力，周期行业普遍处于低谷之际，各路投资者积极认购，足见公司价值具备共识性认可。据公告（临2019-079），此次募投项目其中的Timok铜金矿上带矿前期工作进展顺利，预期将于2021年投产。我们预计公司19-21年铜产量约为35、38、50万吨，募投项目投产后21年预计贡献产量分别为铜5.15万吨、金2.46吨。
　　铜、金资源版图稳健开拓，维持公司“增持”评级
　　铜、金、锌价格不及我们此前预期，我们下调19年此三种品种售价，上调21年黄金售价，上调21年铜、金产品产量。预计公司19-21年收入为1154.11、1203.08、1292.89亿元，归母净利润为41.67、46.16、61.34亿元，较此前预测调整幅度分别为-8%、-8%、-11%，对应当前PE分别为24、22、16倍。参考可比公司20年Wind一致预期的PE的平均水平22倍；自08年上市至18年，公司年均股息率达2.17%，显著高于其可比公司，给予一定估值溢价，给予20年PE24-25倍，对应目标价区间4.32-4.50元（原4.60-5.00元）。维持“增持”评级。
　　风险提示：金铜等价格下跌；矿山采选品位下降；矿山项目进度不及预期；
　　收购还需要后续审批等信息，具备不确定性。

czy112

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