五粮液(000858)明年目标2.3万吨，两位数增长

步步为赢

　　事件描述
　　12月18日，我们参加了五粮液(000858)投资者交流会。
　　核心观点
　　1、18年顺利完成任务，19年规划3000吨增量，动力压力并存：投资者交流会上，公司明确表示今年五粮液及高端酒销量突破2万吨，酒业收入突破400亿，超过年初制定计划，明年目标增量3000吨，达到2.3万吨，销售收入规划两位数增长，预计3000吨的增量将通过新增市县区域的渠道终端布局以及五粮液e店大规模推广后来进行消化；目前经销商已开始执行19年计划，其中普五签订了1-5月份任务（无增量），之后公司将推出升级版普五以及引入控盘分利的营销模式，预计价格体系、终端管控等在原有基础上都会进行调整，新品五粮液的推出将通过新技术手段来实现公司市场管理和渠道运营的全面升级，理顺渠道价格、提升整体盈利能力。
　　2、经销商结构优化成效初显，整体库存良性，需求没有问题：公司18年完成了2万吨的任务量，市场层面存在一定压力，但公司通过渠道扁平化来填补一些空白市场，小商在市场布局以及销量占比中逐步提升，近期调研反馈，部分小商今年的任务完成情况都非常好，中秋前后已基本完成全年任务，个别经销商中秋动销占比达到了全年的30%-40%，反映需求情况并不弱，包括公司即将推出的控盘分利模式，它本质是以价格管控为核心，以利润分配为导向，同时也是为了更好地解决大小商的平衡问题，进一步促进渠道扁平化。另外，与茅台相比，五粮液的投资属性较弱，渠道和终端的囤货需求非常少，因此公司整体库存一直处于良性状态，终端销售基本反映了真实的需求情况。
　　3、公司深入认识存在问题，解决动作逐步落地，改革持续推进：15年行业复苏以来，五粮液顺势提价，推进渠道扁平化，近三年来取得的成绩有目共睹，但也逐步出现一些问题，包括渠道盈利水平低、价格体系混乱、产品结构不清晰等，目前公司已经认识到这些问题所在，管理层对于“五粮液的批价、经销商的盈利空间已经成了怪圈和魔咒”的判断和描述，再次将问题提升到了一个比较核心而又亟待解决的位置，实际上去年6月份的运营商大会上，董事长就提出了提高渠道盈利水平的工作规划（实现运营商10-15%的毛利目标），但一年多以来收效并不显著，背后也反映了公司在渠道终端管控等方面存在的弱点，2019年公司将继续推进扁平化，同时全面引入数字化营销，进一步提升精细化管理和价盘控制水平。整体看，公司在认识到核心问题的基础上，已在加速推进各项改革，思路清晰、方向对路，未来各项举措有效落地后，五粮液后续的成长潜力还有很大的释放空间。
　　4、行业基本面稳健，分化加剧，需求拉动高端扩容，五粮液将持续受益：由于宏观经济下行，资本市场对白酒行业明年的需求和增长都比较悲观，目前板块龙头估值普遍都回调至了今年的16-17倍左右，而据我们近期的走访，行业基本面依旧稳健、趋势不变，优质龙头反而在逆势扩张份额；另外，年初以来我们反复强调，由于消费升级和白酒价格带的提升，未来行业的机会将主要集中在于高端和次高端，高端领域目前能够参与竞争的只有茅台、五粮液和国窖三个品牌，因此未来只有这三个公司可以持续享受高端扩容带来的红利，加上茅台价格目前基本稳定在1700-1750左右，未来三年供给会持续紧张，预计五粮液将持续受益！
　　5、盈利预测与评级：预计18-20年EPS为3.43/4.24/5.11元,对应PE15/12/10倍，维持强烈推荐评级。
　　6、风险提示：1）宏观经济大幅波动影响高端酒需求；2）挺价效果不达预期；3）食品安全事件。

czy112

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