歌力思(603808)新老品牌稳增，业绩超预期，外延海外高端品牌协同效应领先同业

步步为赢

　　事件
　　歌力思(603808)发布2018年中报，上半年实现营业收入10.81亿元，同比增长39.15%；归母净利润1.61亿元，同比增长32.28%；扣非归母净利润1.60亿元，同比增长25.07%。其中Q2单季实现营业收入5.07亿元，同比增长15.77%；归母净利润0.81亿元，同比增长31.39%。

　　简评
　　主品牌同店拉升，新品牌渠道、收入稳健增长
　　公司各品牌收入稳健增长以及IRO并表（去年4月并表）增厚共驱H1营业收入实现增长近40%。公司线下保持渠道扩张，直营、分销分别净开店7、11家至247、304家，线上收入同比增长34%至0.45亿元，整体上直营（含线上）、分销收入分别同比增长24.62%、59.25%至5.69亿、4.22亿元。
　　品牌方面，主品牌ELLASSAY上半年净关店10家至312家，H1收入同比增长14.87%至4.46亿元，Q2收入有所放缓，同比增长11.9%至2.08亿。品牌渠道调整效果凸显，收入基本由同店推动，H1总月店效、直营月店效、同店分别同比增长10.30%、14.72%、8.49%。
　　EdHardy（含EdHardyX）H1净开店铺17家至165家（均为分销店），收入同增26.42%至2.47亿元；Q2净开店14家，外延加快促单季收入同比增长28.19%至1.3亿，较Q1提速。
　　H1公司收购IRO中国大陆区运营主体依诺时尚80%股权,全面掌控品牌，重新调整其业务体系以加快在中国落地和扩张，上半年净开店3家至36家，其中国内新开8家，位于上海港汇广场、北京SKP、南京德基等一线城市高端商圈，并表收入同比增长150.79%至2.44亿元。
　　LAUREL上半年净开5家至35家，收入同比增长26.81%至0.52亿元。VIVENNETAM已在北京王府中环购物中心、深圳益田假日广场等地开设3家店，实现收入267.2万元。两品牌仍处培育期，期待后续开店加快带来收入业绩增厚。
　　百秋电商上半年收入同比增长69.47%，净利润2165.67万元，同比增长26%，仍处高速扩张期，未来将在新零售模式发力。
　　IRO并表拖累整体毛利，控费有效，存货/应收账款周转均好转
　　H1公司综合毛利率同比下降3.43pct至68.71%，低毛利IRO（H1毛利同降2.68pct至62.74%）并表占比提升带来影响，同时ELLASSAY毛利率亦同降2.25pct至71.33%。H1期间费用率同比下降0.8pct至45.81%，规模效应下销售/管理费用率分别同降1.95、0.98个pct，资产减值损失同比下降58%利好业绩。
　　公司营运能力有明显提升，H1存货周转天数同比下降38天至234.5天，领先中高端女装同业。回款能力提升，应收账款周转天数同比下降2天至48.2天，经营性现金流净流入额同比增长25.42%至1.79亿元。
　　投资建议：公司多品牌路径明确，瞄准高端保持整体调性，在外延海外高端品牌，形成设计、渠道、营销及供应链管理多方面协同效应方面领先同业。新品牌在国内知名度逐渐提升，期待未来开店空间所蕴含增长潜力，共同成长动力足。预计2018-2019年归母净利润为3.82亿、4.78亿元，对应EPS为1.13、1.42元/股，PE为15、12，维持“买入”评级。
　　风险因素：国内时装市场竞争激烈为公司销售带来风险；不能准确把握时装流行趋势；新品牌国内落地扩张不顺；宏观经济放缓影响终端消费等。

czy112

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