海天味业(603288)成长价值兼备，毛利率再创新高

步步为赢

　　事项：
　　海天味业(603288)公布18年中报，1H18实现营收87.2亿，同比+17.2%；归母净利22.5亿，同比+23.3%，每股收益0.83元。

　　平安观点：
　　2Q18收入40.3亿，同比+17.5%；归母净利10.5亿，同比增23.5%，每股收益0.38元。营收、归母净利增速17.5%、23.5%均略超我们预期。
　　酱油、蚝油均维持较快增长，全年增速目标有望达成。2Q18收入+17.5%主要源于销量增长，估计2Q18酱油销量增15%，高端产品占比进一步提升，增速或达20%；蚝油销量+20%，增速较快或因餐饮渠道使用较多，推广较为顺畅；而调味酱主要面向C端消费者，在新区域推广上短期或存阻力，2Q18有所放缓，需观察后续公司渠道+营销调整效果。其他调味品醋、料酒增速或达15%，其中丹和醋并入海天渠道后1H18归母净利较1H17翻倍。2Q18预收款余额为9.1亿，同比+37%，考虑（期末预收款/本期营收）比例为22.5%，同比提高3.2pct。综合来看，18全年增速目标有望达成。
　　产品结构、技改、白糖成本下行推动毛利率再创新高。2Q18公司综合毛利率47.6%，同比+2.5pct，达历史新高。主要原因有：1）产品结构提升，海天酱油高端产品占比已达35%+，量增20%快于酱油整体增速15%；2）旧产能技改下生产效率进一步提升；3）1H18白糖价格持续下行，推测较多使用白糖作为原材料的老抽、蚝油毛利率或有提升。展望三四季度，由于公司对大豆采购价进行长达8个月锁价，2H18成本端压力有限。另一方面，公司于16年底进行全产品提价至今已快2年未提价，不排除若成本大幅上涨背景下公司再次进行提价。综合来看，产品结构提升+技改+提价(成本端压力过大下)有望推动毛利率继续攀升。
　　高壁垒平台型龙头，向前加速+对后防守，维持“强烈推荐”评级。公司产品线完善、全国化渠道下沉至县乡镇村、侧重广告投放品牌驱动，铸就宽广护城河宽。行业存量整合、加速洗牌背景下，其调味品平台在向前抢空白市场的过程中可看作加速器，而对后面二三线品牌的追赶可作充分防守，长期看为众多1-5亿级中小单品/品类如醋、料酒的孵化器。维持18、19年EPS预测为1.57、1.89元，同比+19.8%、20.5%，对应PE43.9、36.5倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：1、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对公司信心降至冰点且信心重塑需要较长时间，从而造成业绩不达预期；2、行业景气度下降风险：虽然调味品是属于一个刚性需求较强的一个产品，但易受高端餐饮下滑等因素的影响，大众消费品的增速也有可能面临下行的风险；3、原材料价格波动风险：黄豆、白糖等农产品是公司生产产品的主要原材料，农产品价格主要受当年的种植面积、气候条件、市场供求以及国际期货市场价格等因素的影响。如果原材料价格上涨较大，将有可能对产品毛利率水平带来一定影响；4、食品龙头企业通过兼并收购切入酱油/调味品行业打破现有格局、引起行业激烈竞争的风险：调味品行业景气度较高，未来空间仍大，若现有食品龙头企业通过兼并收购酱油区域品牌，利用其渠道网络、品牌的品台优势切入调味品行业，或将打破现有竞争格局，引发激烈竞争。

czy112

谢谢分享

czy112

谢谢分享