劲嘉股份(002191)乘烟草新趋势，加速行业集中度提升

步步为赢

　　事件描述
　　劲嘉股份(002191)发布业绩快报，公司2018年实现收入33.73亿元，同比增长14.51%；归母净利润7.27亿元，同比增长26.49%；扣非归母净利润为6.87亿元，同比增长25.59%。其中，单四季度，公司收入为9.96亿元，同比增长17.73%；归母净利润为1.81亿元，同比增长30.29%；扣非归母净利润为1.67亿元，同比增长31.58%。此前，业绩预告数据全年归母净利润为20%-30%增速。其中，单四季度收入、利润环比提速。
　　事件评论
　　受益于烟草结构性升级叠加彩盒加速扩张，公司收入稳步增长。公司收入同比增长14.51%。单四季度，公司收入同比增长17.73%，我们预计彩盒业务加速增长是公司当期收入提速原因。分业务看：
　　烟标业务：1）从全年看，公司在卷烟全年产量同比下滑0.4%背景下，依然保持7.97%的销量增长，主因公司顺应行业结构性升级趋势，凭借设计和生产优势，加速市场份额提升；2）从单四季度看，烟标订单或略有承压，主因四季度中烟明确去库存任务，当季烟草产量大幅削减，根据国家统计局数据，单四季度卷烟产量同比下滑8.64%（前三季度卷烟产量同比增长2.4%）。
　　彩盒业务：1）从全年看，公司全年彩盒收入同增79.81%至4.8亿元，占收入比重升至14%。主要受益于公司在维持原有彩盒份额同时，加速新客户和新品类拓展，新增第四套人民币纪念币套装盒、多款新型烟草彩盒包装、知名白酒品牌如“劲酒”、“五粮液”、“江小白”的外包装等；2）从单四季度看，公司彩盒业务加速推进，增长环比提速。
　　镭射包装业务：中丰田有序推进募投扩建项目，并持续提高产品技术含量和附加值，在满足集团内部包装材料供应同时，亦积极拓展外延客户，实现镭射包装材料等新型防伪包装材料销量的增长。
　　利润率上行带动利润增速快于收入。公司归母净利润同比增长26.49%，快于收入，主因1）高毛利产品占比提升（如短、中、细、爆类烟品）；2）公司财务费率因归还短期借款而实现同比改善；3）彩盒业务产能利用率提升及客户结构优化或对利润率起推动作用。
　　积极布局新型烟草，打开劲嘉ARPU值向上空间。新型烟草加热不燃烧烟草（HNB）在国内持续升温，政策积极导向的同时，各中烟公司亦密集发布新品。对劲嘉而言，HNB在国内市场顺利落地意味着ARPU值的大幅提升潜力：即公司从过去生产一套3.5元的烟标提升至上百元的烟具+烟具包装+烟弹包装，其中，我们测算HNB渗透率每提升5%即可带来近百亿元的烟具市场（详见深度报告：烟草这些年那些事---多维剖析劲嘉股份投资价值）。HNB国内政策趋于明朗或带来估值提升期权。
　　展望2019，受益于烟草的结构性升级和降库存或趋于尾声，我们判断2019年公司稳健增长可期。其中，从量上虽然烟草总局2019年明确指出巩固“三去一降一补”成果，坚决压库存，将工商库存和社会库存调整到合理状态；对比2017/2018年“打好去库存攻坚战”和“坚定不移降库存”。预计2019年行业库存或将维持在较低水平，考虑目前工商库存基本处于2014年以来新低，我们判断2019年继续大力主动去库存空间不大，维持成果为主，卷烟产销将回归平衡，相比而言，根据2018年前三季度数据，卷烟产量相比销量少205万箱。同时，2019年中烟将继续提出增税利目标，看好烟草结构性升级的延续。
　　弱市环境彰显稳健成长价值，继续核心推荐劲嘉股份。当前整体经济承压背景下，劲嘉所处的烟草行业正处于景气上行区间，公司作为国内上市民营烟标龙头，近两年主业表现稳健，现金流情况佳、财务杠杆率低，在A股中极具稀缺性。公司传统业务受益于卷烟去库存结束以及财政收支压力下新品烟加速推出，增长有望提速。同时，公司联手云南中烟和小米系企业正深度布局新型烟草业务，新型烟草对于劲嘉而言，将带动其ARPU值提升，伴随近期新型烟草政策逐步明朗，料推升公司估值水平。公司上调股票回购上限，彰显对未来发展前景的信心和内在价值的认可。预计2018-2020年归母净利润7.15/8.74/10.40亿元，对应PE17/14/12X，维持“买入”评级。

czy112

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papagm

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