海螺水泥(600585)完美中报成绩，行业资源属性促强者更强

步步为赢

　　业绩简评

　　海螺水泥(600585)H1营收/归母业绩/归母扣非业绩达457/129/127亿元，同增43%/93%/148%，略高于此前的预增公告中的归母业绩/归母扣非业绩增速中枢（90%/140%）。
　　经营分析
　　公司半年报：从盈利能力到盈利质量都堪称完美。1）公司营收/归母业绩达457/129亿元，同增43%/93%，毛利率/净利率达/年化ROE达44%/29%/28%，较去年同期提升11.9pct/7pct，创过去十年新高，毛利率提升主要系2018年H1水泥熟料价格大幅上涨，我们测算H1公司水泥/熟料价格约317/264元/吨，同增34%/40%，均优于行业增速（30%/36%）。2）2018年H1公司经营活动产生的现金流净额达119亿元，自由现金流达128亿元，创历史最佳水平。财务费用首次转负（为-0.66亿元）。
　　下半年水泥价格：供需格局更优、季节属性决定维持高位。①供给端：错峰生产政策的制定到执行力度不减，供给不会更松。②需求端：国常会定调“稳增长”，下半年需求或超预期，为水泥价格增长提供新动力。③季节性：夏季接近尾声，行业逐步步入旺季。④2018年7月-8月水泥价格同增34%，延续了上半年的价格的高增长，淡季不淡。
　　在环保趋严、采矿权收紧背景下，行业资源属性凸显，行业集中度进一步提升。1）根据我们的测算公司目前熟料的产能利用率超90%，熟料价格增速也高于水泥价格增速。2018年7月-8月熟料价格同增44%，高于水泥价格增速。2）我们估算公司上半年水泥销量同增9%远高于行业增速（-0.6%），行业资源性凸显促集中度进一步提升。
　　根据DDM模型给予公司目标估值2584亿元，现价对应2018年股息率达5.7%。1）我们预计公司2018年归母业绩达282亿元，假设分红比例和2017年维持不变为40%，则2018年股利达113亿元，根据wind数据，公司预期回报率为4.37%，根据DDM模型，假设公司净利润不增长的情况下公司的估值可达2584亿元，尚有31%的空间。2）公司现价对应2018年股息率达5.7%。
　　盈利预测与估值
　　我们上调公司盈利预测，预计公司2018/2019年EPS分别为5.3/5.6元/股，现价对应2018/2019年PE为7/6.6倍，给予目标价48.8元。
　　风险：宏观经济下行、错峰生产环保督查不及预期、产能置换超预期等风险。

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