中海油服（601808）：1Q20盈利超预期，2Q20盈利可能为年内高点

股票王

      中海油服(601808)

      1Q20归母净利润同比大幅增长，超过我们和市场预期

      中海油服汇报1Q20收入81.7亿元，同比增长38.3%，归母净利润11.4亿元，同比大幅增长，尤其是考虑到公司还计提了超过8亿元的海外资产减值，汇报利润和核心利润均超出我们和市场的一致性预期。我们认为超预期的主要原因是工作量增长以及毛利率提升好于预期。

      发展趋势

      1Q20盈利超预期，低油价带来中长期不确定性。考虑到油价-资本性支出-油服收入的三层滞后关系，我们认为今年一季度甚至是二季度的业绩都是2019年中海油资本支出周期的延续，对于未来的指引没有太大意义。虽然中海油重申了7年行动计划的产量目标不变，但我们认为这个目标也是跟随油价变化的一个动态目标，并非一成不变。中海油虽然完全成本不到30美金/桶，但是考虑到勘探费、总部费用和财务费用等，我们预计中海油也需要40美金/桶以上的油价才能达到盈亏平衡。

      工作量和服务费重新协商中。我们认为，公司正在和中海油就新的FY20资本性支出方案（中位数从900亿元降低到800亿元）协商新的工作量和费率，有望2Q20开始生效，同时对于2H20的收入和盈利产生影响。我们预计二季度盈利有望环比进一步增长，成为年内高点，但是下半年盈利或开始进入下行周期。根据中海油新闻报道，部分服务费用，比如船舶服务费等，已经下调10%。

      海外面临进一步的资产减值和订单取消风险。尽管1Q20公司总体盈利超出预期，但是我们预计公司海外业务仍然在亏损状态。公司一季度超过8亿元减值基本上都在海外资产，同时管理层也指引二季度油价下跌以后已经看到部分海外客户推迟或者取消订单，我们预计海外业务接下来可能进一步成为拖累。

      油服细分领域更看好天然气，而不是原油。从未来上游资本性支出确定性的角度来看的话，我们的排序依次为非常规天然气如页岩气、常规天然气开发和原油开发。考虑到中海油的总产量超过80%是原油，在国有石油公司占比最高，因此我们认为中海油服面临的资本性支出削减风险也是同行中最大。

      盈利预测与估值

      维持盈利预测与A/H股目标价16元人民币/11港币，对应25倍/15倍2020年市盈率与40%/83%上行空间。维持两市“跑赢行业”评级。当前A/H股交易于18.1倍/8.2倍2020年市盈率。

      风险

      油价长期低迷；上游大幅削减资本开支；海内外日费率下调。

czy112

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