宝钛股份(600456)营收稳步增长，静待募资扩能

步步为赢

　　事件描述
　　宝钛股份(600456)2019年前三季度实现营业收入32.05亿元，同比增长24%；前三季度实现归母净利1.70亿元，同比增长76%。单三季度实现营业收入12.4亿元，同比增长24.3%；实现归母净利0.6亿元，同比小幅下滑5%。
　　事件评论
　　量价齐升带动公司营业收入稳步增长：公司2019年前三季度实现营业收入32.05亿元，同比增长24%；单三季度实现营业收入12.4亿元，同比增长24.3%。从量来看，2019年前三季度公司实现钛产品销量1.74万吨，同比增长73%；其中单三季钛产品销量7206.18吨，环比增长45%。从价格来看，根据亚洲金属网，2019年年初以来钛板和钛管价格分别累计上涨5.43%和9.81%，其中单三季度来看钛板和钛管价格环比上涨4.11%和5.88%。
　　营业成本抬升压缩毛利率，与原料价格上涨但下游订单提价存在时滞有关：2019年Q3公司实现归母净利0.6亿元，同比小幅下滑5%；其中营业总成本11.62亿，销售毛利率从2019Q2的28.93%下滑至15.16%。我们认为核心原因有二：（1）2019年海绵钛价格在4-8月快速上涨，公司2019Q2存货从2019Q1的18.88亿元上升至21.51亿元，2019Q3存货下降至20.77亿元，估计公司三季度有消耗部分高价库存造成营业成本有所抬升；（2）三季度的部分钛材订单签订于海绵钛涨价之前，因此并未全部成功将成本上行的压力转移出去，导致钛材毛利率下滑进而造成盈利压缩。由于行业定价主要采用成本加成的方式，随着海绵钛价格趋稳，钛材产品定价有望逐步抬升。
　　毛利率的季节波动与公司产品结构和库存管理情况紧密相连，建议从年度的角度去看公司毛利率的稳步提升：公司毛利率的季节波动较大，一方面公司主要产品分为民品、军品和外贸，其中军品集中在下半年交付，加之不同产品的毛利率差别较大，因此订单确认的季节性容易对毛利率产生较大影响；另一方面，根据公告，2019年上半年子公司宝钛华神海绵钛产量为4689.5吨，外销比例在50%，因此公司每年还需要大量外购海绵钛原料，考虑到公司存货体量不小，因此原料库存的管理也会对公司季度毛利率造成影响。
　　公司季度业绩的不及预期不改公司盈利持续改善的长期趋势：我们认为，公司仍将充分受益于钛材行业的需求景气周期，盈利有望持续改善，预计2019-2021年归母净利为2.5、3.3和4.2亿，对应eps为0.58、0.76和0.97。
　　风险提示：
　　1.高端钛材需求增长不及预期；
　　2.海绵钛和钛材价格上涨不达预期。

papagm

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czy112

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