吉祥航空(603885)收益水平小幅提高，维持“买入”

步步为赢

　　收益水平小幅提高，上调盈利预测；维持“买入”
　　吉祥航空(603885)2019年上半年营收80.6亿，同增16.3%，归母净利润5.8亿，同降6.4%，较我们此前预测（人民币5.3亿）高10.2%，主因公司客公里收益同比提高。公司引入B787宽体机，运力增长提速，期待进入洲际市场后，充分发挥宽体机优势，提高时刻资源使用效率和盈利能力。基于半年报业绩，我们调整公司2019E/20E/21E归母净利润至16.2/22.9/31.1亿，更新目标价区间为15.35-15.96元，维持“买入”。
　　引入B787，运力增速提升，收益水平表现平稳
　　2019年上半年吉祥保持90架飞机机队，但因为去年4季度开始运营B787宽体机，并且飞机利用率同比提升4.1%，使得ASK投入加快，报告期同增16.1%，18年同期同增13.5%。今年6月底，公司利用B787进入洲际市场，预计下半年国际线ASK增速将有进一步提高。同时RPK同增15.5%，增速小于ASK，拉低客座率至85.4%，同降0.4pct（国内/国际分别同降0.4/0.6pct）。不过在B787运营初期，收益水平表现平稳，测算单位客公里收益同增0.4%。
　　运营B787初期，成本压力提升
　　报告期公司营业成本69.0亿，同比增长19.9%，拉低毛利率2.6pct至14.4%。单位营业成本同增3.8%，其中单位扣油营业成本同增5.0%，B787运营成本压力较大，主要是由于起降费提升以及新机型提高租赁与折旧费。另外，报告期航空煤油出厂价同降1.9%，燃油成本压力减小，报告期燃油成本同增17.3%。伴随公司进入洲际航线，将能更好的发挥宽体机的运营效率，并且下半年民航基金减半等减费政策实施，公司盈利能力或将企稳回升。
　　上调盈利预测，调整目标价区间至15.35~15.96元，维持“买入”评级
　　公司总共将引进10架B787宽体客机，有利于充分利用一线机场稀缺时刻资源。伴随与东方航空合作逐渐深入，上海两场竞争格局将产生优化，有助于公司提高票价水平。看好公司引入宽体机后发展潜力，基于半年报业绩，上调2019E/20E/21E年净利润预测值各8.9%/3.4%/3.0%至16.2/22.9/31.1亿。参考公司近3年估值倍数（均值为3.2xPB），目前处于历史低位（2018年由于油汇双杀，ROE为13.9%，历史3年ROE平均17.6%），考虑宽体机和国际线需要培育，给予估值折价，2.5-2.6x2019PB（2019年BPS为6.14元），调整目标价区间15.35~15.96元，维持“买入”。
　　风险提示：油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，经济增速放缓，重大疫情或自然灾害等不可抗力，高峰时刻增长不达预期。

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