曲美家居(603818)“三新”营销转型促发展，业绩拐点可期

步步为赢

　　事件
　　9月16日，国家统计局发布1-8月房地产开发和销售数据。1—8月份，房地产开发企业房屋施工面积813156万平方米，同比增长8.8%，增速比1—7月份回落0.2个百分点。其中，住宅施工面积568025万平方米，增长10.1%。房屋新开工面积145133万平方米，增长8.9%，增速回落0.6个百分点。其中，住宅新开工面积107053万平方米，增长8.9%。房屋竣工面积41610万平方米，下降10.0%，降幅收窄1.3个百分点。其中，住宅竣工面积29336万平方米，下降9.6%。
　　1—8月份，商品房销售面积101849万平方米，同比下降0.6%，降幅比1—7月份收窄0.7个百分点。其中，住宅销售面积增长0.6%，办公楼销售面积下降10.8%，商业营业用房销售面积下降13.9%。商品房销售额95373亿元，增长6.7%，增速加快0.5个百分点。其中，住宅销售额增长9.9%，办公楼销售额下降11.7%，商业营业用房销售额下降12.8%。
　　8月27日，曲美家居2019年半年报显示：曲美家居(603818)2019H1实现营业总收入20.11亿元，同比增长106.62%；归母净利润0.72亿元，同比增长1.71%；扣非后归母净利润0.59亿元，同比下降10.36%。其中2019Q2单季度收入10.06亿元，同比增长73.80%；归母净利润5988.33万元，同比增长41.05%；扣非后归母净利润5734.50万元，同比增长39.34%。公司业绩符合我们预期。
　　我们的分析和判断
　　19H1业绩符合预期，“三新”营销改革促进零售持续增长
　　公司2019H1实现营业总收入20.11亿元，同比增长106.62%；归母净利润0.72亿元，同比增长1.71%。其中2019H1Ekornes并表收入12.42亿元，剔除并表部分我们预计公司本部收入7.69亿元。公司本部19H1由于高基数、营销转型拉长订单周期等原因收入同比下降，但总体符合预期。
　　自18年6月开始“曲美+”战略转型，以市场组织架构优化和营销改革为核心，快速推进主动营销转型。19年5月销售端“三新”模式（新营销、新零售、新渠道）大面积推广以来，公司上市公司简评报告经销商合同额增速持续快速上升，核心大商显著增长。同时公司7月新提出“时尚家居”品牌定位，瞄准刚需时尚家居市场，为消费者打造拎包入住一站式服务。我们预计，3、4季度公司本部收入同比恢复增长。
　　Ekornes国内全年增速预计超300%，新激励方案推动Ekornes全球长期发展
　　公司对Ekornes的整合井然有序，其中国内Stressless独立加盟店已有50家，收入超3000万元，增速超50%；IMG全国体验点近400个，收入超2000万元；预计Ekornes国内全年收入达到1.2亿元，同比增速超300%。Ekornes全球通过管理层激励方案新设计，更加注重长中短激励与业绩目标结合；同时，公司通过加快全球新旗舰门店的建设，进一步推动业绩稳增。
　　毛利率提升明显，并购Ekornes致费用率大增
　　盈利能力方面，2019H1公司销售毛利率为43.70%，同比增加6.81pct，主要由于毛利率相对较高的Ekornes品牌收入并表提升整体毛利率；销售净利率为4.40%，同比下降2.82pct，但2019Q2环比2019Q1提升4.80pct。
　　期间费用方面，报告期内公司销售费用率为40.70%，同比提升16.37pct。其中销售费用率同比提升8.02pct至25.11%，管理费用率同比提升3.03pct至10.35%，财务费用率同比提升5.31pct至5.23%，公司2018年9月完成对Ekornes的收购，导致2019H1销售费用、管理费用、财务费用分别同比增长203.66%、192.24%、14618.43%。
　　投资建议：
　　公司战略和营销转型效果显著，与Ekornes协同驱动发展，业绩拐点可期。我们预计，公司2019-2020年营业收入为52.33、60.66亿元，同比增长80.97%、15.91%；归母净利润为1.93、3.89亿元，同比增长426.76%、101.55%，对应PE为19.2x、9.5x，维持“买入”评级。
　　风险因素：房地产销售大幅下滑；行业竞争大幅加剧；财务费用节省不及预期。

czy112

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