四创电子(600990)股权划转落地，资本运作平台价值凸显

步步为赢

　　事件
　　9月10日，四创电子(600990)发布公告称，公司控股股东三十八所已与中电博微签订《国有股权无偿划转协议》，将三十八所持有的四创电子45.67%的国有股份全部无偿划转至中电博微持有。
　　8月24日，公司发布2019年中报，实现营业收入9.98亿元，同比下降14.98%，实现归净利润-4751.95万元，去年同期为-3703.18万元。
　　股权划转落地，资本运作平台价值凸显
　　股权划转落地，三级架构组织模式日渐完善。2017年11月，中电科集团原则同意组建中电博微子集团，并将三十八所持有的四创电子全部国有股份无偿划转至中电博微持有；2018年9月，中电博微子集团完成工商注册；2019年9月3日，中电科批复同意本次国有股份在集团公司内部无偿划转事项；9月10日，公司发布公告称三十八所已与中电博微签订《国有股权无偿划转协议》，将三十八所持有的公司45.67%的国有股份全部无偿划转至中电博微持有。
　　中电博微子集团上市平台地位凸显，资本运作预期强烈。中电博微集团下属院所包括8所、16所、38所和43所，4家院所在光纤光缆、超导电子、雷达、微系统与组件等领域具备较强的技术储备和综合实力，其中38所是目前中国雷达领域技术最先进的研究所之一，具备研制生产舰载、车载、机载等诸多平台多种类型雷达的能力。本次股权划转完成后，公司作为中电博微子集团资本运作平台的地位更加凸显，由于电科系院所资产涉密程度较低，未来资产注入预期强烈。
　　我们判断，2019年军工央企资本运作或仍以企业类资产为主，院所类资产注入已渐行渐近。2019年8月23日，国睿科技重大资产重组方案获国防科工局批复具有重大意义，为核心院所核心资产注入上市公司提供了新路径，或将成为院所改制新的渐进方案，后续类似投资机会值得关注。
　　聚焦主业提质增效，先行指标反应订单情况良好
　　8月24日，公司发布2019年中报，实现营业收入9.98亿元，同比下降14.98%，实现归净利润-4751.95万元，去年同期为-3703.18万元。分业务来看，雷达及配套业务实现营业收入4.34亿元，与去年同期基本持平；
　　公共安全业务实现营业收入3.08亿元，同比下降18.69%；电源产品等实现营业收入2.46亿元，同比增长8.73%；
　　粮食仓储信息化实现营业收入995万元，同比下降77.78%。公司上半年压缩缺乏核心竞争力的非自主产品规模导致营收规模较去年同期有所下滑，但整体毛利率水平由13.78%提高至16.29%，产品盈利能力有所提升。
　　四项费用率提升，先行指标反应订单情况良好。上半年公司销售费用同比增长16.67%，管理费用同比增加17.34%，主要由人工成本和折旧摊销金额增加导致；研发费用同比增长62.86%，研发投入较去年同期规模大幅提升。截至二季度末，公司存货总额为16.39亿元，较上期期末增长33.61%，主要由雷达电子业务在产品投产以及智慧板块业务工程施工投入增加；期末预收账款总额为3.18亿元，较上期期末增长30.06%，主要由雷达及配套业务订单预付款增加所致。
　　雷达及配套业务整体平稳，产品毛利率提升
　　在军用空管雷达领域，公司从单一整机向系统供应商转型跨越，上半年中标军航空管雷达环控、某一次雷达改造等项目，博微长安推进新一代某雷达样机研制生产，顺利完成某型装备交付；在气象雷达领域，公司研制工作取得多项突破并不断丰富产品类型，上半年国家重大科学仪器专项项目多波段主被动毫米波云水探测系统通过出厂验收，公司首套厘米波-毫米波三波长雷达取得关键技术突破、首套Ka波段全固态双偏振连续波测云雷达通过出厂验收、首套新体制C波段软件化天气雷达顺利通过现场测试及验收。
　　盈利预测与投资建议：资本运作平台价值凸显，未来资产注入空间可期，维持增持评级
　　公司作为国内雷达产业龙头，气象雷达、空管雷达和警戒雷达产品在军民市场占有一定市场份额，未来雷达业务有望逐步回暖提升；安防与电源产品业务扩展顺利，将为公司业绩增长增添新动力；公司作为中电博微资本运作平台，或将受益于科研院所改制不断推进，未来资产注入空间可期。预计公司2019年至2021年的归母净利润分别为2.63亿元、2.87亿元、3.31亿元，同比增长分别为2.1%、9.36%、15.2%，相应2019年至2021年EPS分别为1.63、1.79、2.06元，对应当前股价PE分别为36、33、28倍，维持增持评级。

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