科沃斯(603486)行业景气下滑、公司战略调整，1H19业绩不及预期

步步为赢

　　1H19业绩不及我们预期
　　科沃斯(603486)公布1H19业绩：营业收入24.27亿元，同比下滑3.8%；归属于母公司净利润1.32亿元，同比下滑36.6%，对应每股盈利0.23元，不及我们的预期，主要由于行业景气度下滑及公司战略调整。
　　2Q19收入/归母净利润为11.79/0.61亿元，同比下降10.2/46.9%。
　　期间费用增加侵蚀利润。受高毛利的自有品牌服务机器人业务占比提升，1H19公司综合毛利率小幅上升0.7ppt至37.3%；但销售/管理/研发/财务费用率分别同比增加1.8/0.6/1.6/0.6ppt，净利润率同比下降2.8ppt至5.4%。1H19公司经营活动现金净流入0.48亿元，去年同期为净流出，主要由于今年上半年公司控制库存。
　　发展趋势
　　扫地机器人行业景气度下滑。根据AVC统计数据，2018年国内扫地机器人（线上+线下）销售额同比增长41%；1H19扫地机器人行业景气度下行，销售额同比仅增长12%，且行业竞争有所加剧。科沃斯上半年自有品牌服务机器人收入同比增长11.2%至16.38亿元；特别地，其中海外服务机器人业务收入同比增长39.1%。
　　代工业务持续性战略收缩。公司战略性收缩代工业务，服务机器人ODM、清洁类小家电OEM/ODM收入同比减少84.5/13.9%至0.39/6.00亿元。此外，公司自有智能类清洁小家电品牌“添可”1H19收入为0.96亿元，同比翻番。我们认为随着服务机器人及清洁类小家电自有品牌占比提升，公司毛利率将维持较高水平。
　　拟推出限制性股票激励计划。公司同时公告限制性股票激励计划（草案），拟对298名员工通过增发的形式授予671.8万股限制性股票，授予价格为13.90元/股，业绩考核指标为：以2018年公司自有品牌家用机器人营业收入为基数，2019-2022年收入增长分别不低于10.0%，32.0%，58.4%，90.1%；同时以2019年净利润为基数，2020-2022年增长分别不低于15.0%、32.3%、52.1%。
　　盈利预测与估值
　　由于公司战略收缩代工业务且股本增加，我们下调公司2019/20年盈利预测31.7%/28.7%至0.77/1.04元。公司当前股价对应2019/20年32.7/24.3倍P/E，维持跑赢行业评级。考虑到盈利预测下调和公司股本数增加，我们下调公司目标价49.4%到28.00元，对应2019/20年36/27倍P/E，对比当前股价有10.9%的上行空间。

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