卧龙电驱(600580)扣非业绩符合预期，海外电机市场拓展加速

步步为赢

　　事件：
　　卧龙电驱(600580)发布2019年半年报。报告期内公司实现营业收入60.11亿元，同比增加11.61%；实现归母净利润6.10亿元，同比增加120.11%，业绩超出申万宏源预期40%左右，主要是由于红相股份公允价值上涨贡献大额投资收益。
　　投资要点：
　　扣非业绩符合预期，红相股份等金融资产公允价值上涨贡献大额投资收益。2019H1公司实现营业收入60.11亿元，同比增加11.61%；实现归母净利润6.10亿元，同比增加120.11%；实现扣非归母净利润3.48亿元，同比增长29.28%。扣非业绩符合预期，增长主要是由于公司电机和控制类产品的技术含量不断提升，辅以下游行业的较高景气度，上半年公司实现综合毛利率26.62%，同比增加2.55个百分点。非经常损益较高主要是由于公司执行新金融工具会计准则，红相股份等金融资产作为交易性金融资产核算，公允价值上涨贡献合计3亿元投资收益。公司于2019年5月30日起对红相股份的股权投资从交易性金融资产转换为长期股权投资核算，后续公允价值波动将不再影响公司损益。2019H1公司期间费用率为19.48%，同比提升2.17个百分点，其中研发费用同比提升19.33%；受合并卧龙美国控股和并购GEIM影响，公司管理费用和财务费用分别同比提升31.66%和36.3%。
　　斩获全球大型汽车供应商ZF公司定点，技术实力获全球龙头认可。公司近年来积极拓展新能源汽车电机业务，为北汽、宇通等客户提供新能源电机产品，积累了大量的技术与应用经验。2019年6月公司斩获全球大型汽车供应商ZF公司定点，为其供应新能源汽车驱动系统的核心部件电机产品，ZF公司对供应商的技术、品质、保证体系等方面要求极高。我们认为本次合同的签署是公司受到国际领先厂商认可的体现，也是公司推进新能源汽车电机业务全球战略的重要里程碑。卧龙电驱预计将于2020-2026年为ZF公司提供新能源汽车电机及其零部件，定点函所对应的车型在其生命周期内销售预估金额为人民币22.59亿元。此次公司正式进入ZF供应体系，只是一个开始，后续跟多车型合作值得期待。
　　越南工厂顺利投产、GE电机业务顺利交割，有序推进全球化布局。2018年6月，卧龙越南顺利投产，越南工程总投资约3000万美元，主要产品为高端家用空调电机、洗衣机电机、厨电及园林工具电机等，产能规模将达1000万台/年。这是公司执行全球化战略以来的首个海外自建工厂，公司全球化布局基本实现。另外，公司收购GE电机业务极大地提升了北美市场的销售能力，并依托GE墨西哥工厂取得更好的对美贸易条件。至此，公司成功实现横跨亚洲、欧洲和美洲生产布局，行业内首家以中国为总部的跨国企业正式形成。
　　上调2019年盈利预测，维持“买入”评级：考虑到2019H1红相股份公允价值上涨贡献大额投资收益，且目前已调整为长期股权投资核算，后续股价波动不再影响公司损益，我们上调2019年盈利预测，维持2020-2021年盈利预测，预计2019-2021年公司归母净利润达到10.63、9.51和10.52亿元（上调前2019年净利润为8.23亿元），对应EPS分别为0.82、0.74、0.81元/股，当前股价对应PE为11、12、11倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：下游煤炭、钢铁、油气等行业需求回落；海外市场开拓不及预期。

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