国元证券(000728)投资提振业绩，稳健布局发展

步步为赢

　　投资类业务提振业绩，提高综合金融服务与风险防控能力
　　2019H1归母净利润4.3亿元，同比+87%；营业收入15.9亿元，同比+43%；EPS为0.13元，加权ROE为1.72%（未年化），和业绩快报基本一致。综合看来，国元证券(000728)自营投资、投行、经纪业务收入增加驱动业绩向上。但Q2计提股票质押减值损失2.24亿元对业绩形成拖累，导致单季度归母净利润仅0.11亿元。预计2019-2021年EPS0.26/0.33/0.39元，BPS7.62/7.73/7.87元，维持增持评级，目标价10.67-11.43元。
　　经纪推动财富管理与金融科技发展，股票质押减值损失拖累业绩
　　经纪业务积极推动财富管理转型，同时通过金融科技促进线上线下一体化。受市场交投活跃度提升影响，公司2019H1经纪净收入3.7亿元，同比+19%。证券信用业务中，两融业务不断加强市场拓展和客户营销，2019H1末境内融出资金较上年末+23%。股票质押强化风险准入，2019H1末股票质押式回购余额较上年末-22%。但公司上半年发生股票质押减值损失2.2亿元，成为拖累Q2业绩的主要因素。2019H1利息净收入6.04亿元，同比+116%，主要受会计准则将债权投资、其他债权投资利息收入由投资收益调整至利息收入影响。剔除准则调整影响后，利息净收入同比-25%。
　　自营业绩驱动业绩向上，投行把握市场变革契机
　　自营权益类投资坚持价值投资理念；固收类投资在严格控制风险前提下稳步提升投资规模。此外公司正式开始施行新金融工具会计准则。2019H1自营净收入（投资净收益+公允价值变动收益-对联营合营投资收益）3.17亿元，同比+32%。剔除利息变动的会计准则调整影响后，自营净收入同比+195%，驱动业绩增长。投行业务着力提升项目筛选与识别能力、定价与销售能力，同时积极拓展创新业务。根据公司披露，上半年母公司合计承销124亿元，同比+60%。2019H1投行净收入2.1亿元，同比+39%。
　　资管规模收缩、持续推动转型，国际业务全面扎实开展
　　资管业务以净值化管理为转型方向，持续提高主动管理能力，不断提升产品设计与销售能力。2019H1资管净收入0.36亿元，同比+15.3%。2019H1末母公司资管规模765亿元，同比-22%。其中，集合规模160亿元，同比-13%；定向类规模583亿元，同比降幅显著，达-26%。公司通过子公司国元国际布局国际市场。2019H1境外业务收入1.05亿元，占营收6.6%。
　　地域优势鲜明，维持增持评级
　　公司背靠安徽省属金控平台国元金控，地域优势鲜明。因市场环境边际变化，下调公司盈利预测，2019-2021年EPS0.26/0.33/0.39元（前值0.32/0.40/0.47元），对应PE34、27和23倍。预测2019-2021年BPS7.62/7.73/7.87元（前值7.65/7.81/8.00元），对应PB1.17、1.15和1.13倍，可比公司2019PBwind一致预期平均数1.30。考虑公司股东优势显著，给予溢价至2019PB1.4~1.5倍，目标价10.67-11.43元，维持增持评级。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。

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czy112

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