建发股份(600153)存量红利释放，供应链业务新拓展

步步为赢

　　建发股份(600153)2018年实现营业收入2803.8亿元，归母净利润46.7亿元，分别同比增长28.3%和40.3%；一季度实现营业收入538.6亿元，归母净利润4.4亿元，分别同比增长10.8%和下滑24.4%。
　　存量红利释放，供应链业务新拓展：2018年归母净利润增速高于营业收入的原因主要在于后埔-枋湖旧改一级开发项目分别出让两宗地块约贡献归母净利润25%以上。2019年一季度增收不增利的主要原因则在于结转毛利率较去年同期下降0.58pct至4.4%，同时投资收益同比下滑78%。报告期内公司供应链业务继续拓展，房地产销售取得高增长。2018年实现合同销售金额735.98亿元，同比增长60.8%，其中权益销售额584.5亿元，同比增长42.8%。据我们测算，公司一级开发剩余可出让项目至少可为公司带来60亿左右的归母净利润贡献，在未来将显著增厚公司业绩。但二级开发结算节奏仍处调整期，截至18年末，公司并表口径已售未结销售额459.4亿元，覆盖18年结算收入1.4倍左右，业绩锁定性较强，静待公司在结算节奏上出现有益改善。
　　拿地力度减弱，土储布局趋于均衡：2018年新增45个项目，权益拿地金额325亿元，同比减少25.9%；新增权益计容建面454万方，同比减少11%，权益占比71%，拿地力度有所减弱。截至2018年末，公司权益土储面积约1555万方，福建、华中地区、长三角城市群、成渝、华南区、京津冀及其他地区土储占比分别为30%、23%、19%、13%、13%、3%，布局趋于均衡；分能级来看，一二线土储占比为50.7%，有望受益于近期一二线市场回暖。
　　多渠道融资，整体负债水平改善：截至2018年末，净负债率较上年下滑36.5pct至54.6%，短债压力较上年下滑42.8pct至38.6%。综合融资成本来看，公司房地产子公司平均融资成本处于5%-6.5%区间，仍是较优水平。
　　投资评级与盈利预测：我们预计公司2019-2020年EPS分别为1.80元、1.97元，维持“买入”评级。

czy112

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