三花智控(002050)坏时段或远去，毛利率迎改善

步步为赢

　　收入增速好于18Q4，扣非利润有所下滑。19Q1三花智控(002050)实现营收27.8亿元（+7.9%），收入增速略好于18Q4，在空调产量几无弹性阶段（18H2负增长，19Q1基本持平）仍有超额增长体现三花业务多元以及产品优势。Q1归母净利润2.6亿元（+4.2%），扣非归母净利润2.1亿元（-12.1%），两者增速差异归结于政府补贴+套期保值收益同比+4829万元。
　　下半年收入端或迎改善，维持2019年收入+10%判断。根据调研，Q1家电相关收入约24亿元（+7%），其中家电制冷营收同比+10%（基数原因Q2仍存压力，下半年或将改善），微通道业务个位数增长（较18H2边际平稳），亚威科收入同比下滑。Q1汽零板块收入接近4亿元（+18%），其中新能源车部分同比接近+50%，占汽零收入比重提升至40%左右，19H2电动车集中量产有助汽零板块持续成长。展望未来，零配件龙头有望相对从容度过空调需求疲弱期，预计19年制冷收入个位数增长；新能源车量产大年有助汽零业务发力，其增速有望达到20%。综合来看，今年整体收入增速或在10%左右。
　　19H2毛利率压力有望缓解，维持“增持”评级。19Q1毛利率降至近年单季低点（25.2%，yoy-2.3pcts），当前家用空调供大于求，整机厂主动促销，零配件公司同样采取降价策略以刺激订单。展望下半年，空调供需优化+竞争对手降价空间收窄，毛利率的同比压力有望缓解。Q1销售费用率平稳，管理费用率同比+1.4pcts，汇兑损失减少促使财务费用率同比-1.3pcts，公允价值变动净收益yoy+1.4pcts，归母净利率9.3%（yoy-0.3pcts）。盈利质量方面，Q1经营性净现金大幅改善得益于应收和存货管理加强。此外公司预案回购股份2-6亿元，截止一季度末已出资接近2亿元，同时北上资金以及社保基金均在一季度增持三花。预计公司2019-21年归母净利润13.9、15.8、17.5亿元，当前股价对应PE为26.4、23.2、20.9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：空调供需关系恶化，汽零业务订单不达预期。

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