圣农发展(002299)白羽鸡行业龙头，鸡价上行促公司业绩释放

步步为赢

　　白羽鸡行业龙头，历史业绩表现挣扎。圣农发展(002299)成立于1999年，2009年中小板上市，主营业务是肉鸡饲养、肉鸡屠宰加工、食品深加工，主要产品是生鸡肉及深加工肉制品，目前是全国最大全产业链肉鸡饲养加工企业，也是国内商品代鸡产量最大企业。2017年公司实现营业收入101.6亿元，同比增长10.87%；实现归母净利3.15亿元，同比增长-58.69%，根据年报口径，公司主要产品及营收占比为：鸡肉74.4%、肉制品21.3%以及其它约4.3%，其中肉制品业务毛利率显著高于鸡肉业务，毛利贡献占比约50%。成长性方面，公司2012-2015年间多处于亏损或微利状态，业绩表现较为挣扎；2016年以来，业绩改善明显，但盈利波动性仍较大。盈利能力方面，公司2013-2017年期间摊薄ROE均值为0.89%，期间毛利率、净利率均值分别为6.73%、-0.27%，历史盈利能力很弱，期间盈利波动亦较大。目前公司看点包括：1）公司业绩受鸡价影响较大，近来鸡价表现强势，公司短期业绩弹性显著；2）新进开拓的肉制品业务盈利能力大幅优于原有业务且受鸡价波动影响较小，公司盈利能力与业绩稳定性都有所改善。
　　行业面：白羽鸡供给缺口明显，需求端相对改善，共同推升鸡肉产品价格上行。供给端：进入2018年以来，由于受近年祖代鸡苗引种封关的影响，白羽肉鸡祖代数量、父母代在产量持续维持历史较低水平，且后补乏力。根据中国畜牧业协会统计，18H1祖代鸡引种量不足30万套，全国商品代雏鸡产销量同比下降32.37%，行业供给短缺明显，白羽鸡供给的持续减少助力鸡肉产品价格上行。需求端：整体平稳，三季度是消费旺季，叠加非洲猪瘟影响，行业盈利表现略超预期，一般来说四季度会相比三季度边际需求有所下滑，叠加禽流感高发季，存在阶段性突发因素影响。综合来看，我们认为鸡价有望中短期维持强势震荡。
　　公司方面：产业链优势明显，肉制品业务有看点。与国内主流的“公司+农户”经营模式不同，公司采用高度一体化的大规模自繁自养自宰肉鸡经营模式，通过建立集饲料加工、祖代与父母代种鸡养殖、种蛋孵化、肉鸡饲养、肉鸡屠宰加工、熟食加工等环节于一体的肉鸡产业链布局，在疫病防控、产品质量稳定、规模化经营、供货稳定等方面具有明显竞争优势。2017年大股东将圣农食品注入上市公司，完成了上市公司在鸡肉产业链深加工环节的延伸，圣农食品2017-2019年业绩承诺分别为1.56亿、1.96亿和2.40亿，其中2017年实际业绩为2.2亿，大幅超业绩承诺，展现良好盈利能力。考虑到深加工制品受鸡肉价格波动较小且盈利能力高的特点，我们认为将一方面改善公司整体盈利能力，进一步强化产业链一体化经营优势；另一方面，也将有助于抵御鸡价波动带来的业绩扰动，增强公司盈利稳定性，提升公司整体估值。
　　盈利预测与评级：预计公司2018-2020年EPS分别为0.99元、1.17元和1.28元，目前股价对应2018-2020年市盈率分别为17.2倍、14.5倍和13.2倍，给予“谨慎推荐”的投资评级。
　　风险提示：疫病风险；肉鸡价格大幅波动；玉米、豆粕等饲料价格上涨；政策风险。

czy112

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