上海石化(600688)油品出口量增长与化工毛利下滑或拖累业绩

股票王

　　公司近况
　　上海石化(600688)19日晚公布的2018年上半年经营数据显示出了一些不利的经营趋势。我们观察到公司今年成品油出口量增长，且第二季度化工毛利进一步缩窄。维持A股中性评级和港股回避评级。
　　评论
　　出口量增长拖累1H18柴油销售价格同比持平。今年上半年国家发改委指导的柴油出厂价同比上涨逾20%，而公司柴油销售价格却同比持平。我们认为这主要是由于公司通过一般贸易方式出口的柴油出口量增长，而海外市场油品价格不受国家发改委定价机制保护，从而柴油出口实现价格较低，且基本不赚钱。
　　35%的柴油产量或出口到海外市场。在中国柴油需求不温不火的环境下，我们预计公司今年约35%的柴油产量将以薄利甚至亏损出口，可能为公司综合炼油毛利带来下行的风险。
　　检修导致产量环比下降。公司今年4月份重整装置检修导致成品油产量环比下降，同时今年6月下旬开始的乙烯装置检修也造成了烯烃产量下降。
　　化工产品价格环比下滑。在原油成本上升的趋势下，公司第二季度化工产品价格环比持平甚至有所下降，化工毛利进一步缩窄。我们认为，随着今年下半年国内民营竞争对手的新装置陆续试车，化工产品，特别是芳烃产品链的毛利可能会继续下滑。
　　第二季度业绩预览。我们预计公司第二季度净利润可能从第一季度人民币18亿元下滑至15-16亿元。然而，我们预测第二季度库存收益约3.5亿元，理财收益超过1亿元，倘若剔除这些收益，季度核心净利润可能仅为10-11亿元，再次验证了我们对公司盈利已经进入下行趋势的判断。

　　估值建议
　　维持公司盈利预测不变，但考虑到公司盈利已经进入下行趋势，我们将A股目标价下调6%至人民币5.4元（4%上行空间），对应2018年市净率倍数从2.0倍下调至1.9倍，维持中性评级；同时我们将港股目标价下调10%至4.30港币（10%下行空间），对应2018年市净率从1.4倍下调至1.2倍，维持回避评级。
　　风险
　　油价大幅波动，来自新产能的冲击。

czy112

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qwh6858

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