东阿阿胶:第四季度业绩高增长 全年业绩略超预期

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类别：公司研究 机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱国广,何治力 日期：2017-03-13
事件:2016年公司营业收入、扣非净利润分别约为63.2亿元、17.4亿元,同比增长分别为15.9%、16.2%;2016Q4营业收入、扣非净利润分别约为23.3亿元、6.2亿元,同比增长分别为40.1%、40.8%。
受季节因素及推广影响,第四季度业绩高增长。从全年情况来看,2016年营业收入约为63亿元,同比增长约为16%。其中阿胶系列为53.7亿元,同比增长约为18.7%,我们估算阿胶浆及桃花姬增速或超过30%。2016年扣非净利润约为17.4亿元,同比增长约为16.2%,略快于收入增速,具体分析如下:1)公司毛利率约为68.3%,受益于产品收入结构变化导致毛利率提升约2.3个百分点;2)销售费用率提升约2.2个百分点,主要是市场推广费用增加。从单季度情况来看,2016Q4营业收入约为23.3亿元,同比增长约为40%,主要原因除开消费旺季因素外,公司也加大终端促销力度如免费熬胶、养生顾问等方式,同时阿胶系列年末提价也激发客户的阿胶购买意愿。2016Q4扣非净利润约为6.2亿元,同比增长约为40.8%,略快于收入增速,主要原因为主营业务毛利率上升。从存货角度来看,公司2016年末存货约为30亿元,其中原材料、库存产品期末分别约为16.9亿元、9.6亿元,较年初值变化分别为283%、-9%。我们认为公司存货状况逐渐改善,终端促销力度拉动阿胶衍生品快速增长,预计2017年净利润增速有望超过15%。
传统中药稀缺标的,持续提价预期强烈。1)驴皮供需关系仍未转变,阿胶存在持续提价预期。从2016年华东、华南、华北(三地销售占比超过70%)增速分别约为21.4%、16.5%、20.8%,重点销售区域均超过公司收入增速,可见阿胶系列产品提价后消费者价格敏感性有所减弱,终端接受程度仍较好。由于国内驴皮产量仍供不应求,我们认为阿胶系列产品存在持续提价预期;2)产品梯队丰富,多层次覆盖客户群体。贡胶、红标阿胶、小分子阿胶等产品针对性强,最大限度挖掘客户需求。产品线逐渐向更加广阔的滋补健康品、饮品等领域发展,培育为新增长点;3)品牌营销及网络优势,助力公司取胜OTC市场。通过品牌化、差异化等提升产品壁垒及溢价,为后期的产品提价、销售增长提供保障。公司布局药店、电商及医院等渠道,同时进行直营、商超等实体店方面拓展。我们认为公司产品消费属性强,零售终端的发展或将促进产品销量的快速增长;4)控股股东及高管增持,也显现了其对公司未来发展信心。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2017-2019年每股收益分别为3.31元、3.92元、4.59元,对应市盈率分别为17倍、15倍、12倍。我们认为阿胶系列产品由于原材料紧缺存在持续提价预期,且大健康布局将能带动收入增长,公司未来业绩提升空间较大,且当前估值仍偏低,维持“买入”评级。
风险提示:原材料价格或大幅波动,阿胶系列销售或不达预期。

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