中远海能(600026)船舶安装脱硫塔或使得四季度旺季运价超预期

步步为赢

　　中远海能(600026)近况
　　受沙特石油设施遇袭影响，油运运价大涨，目前中东-中国（TD3C航线）的等价期租水平为3.77万美元/天，比去年同期上涨120%。
　　考虑到四季度旺季临近，我们认为近期股价面临正面催化剂，根据历史规律看旺季启动时间节点可能在10月初。
　　评论
　　至少一年向上周期在前。本轮周期在2018年见底（2018年前三季度运价接近30年历史低点，拆船量创2003年以来新高），历史上看，向上周期可以持续3-4年，目前VLCC在手订单与运力之比仅10%，接近上轮周期启动之前的2013年。目前正处于走出底部向上的过程中（今年到目前为止运价2.2万美元/天，历史平均3.8万美元，年度均值高点9.8万美元），考虑到现在下订单的新造船需要1年到1年半的时间才能交付，我们认为油运板块未来至少一年是确定性周期向上。从供需关系来分析，我们预计2019/2020年油运周转量需求增长2.9%、5.4%，2020年加快主要得益于美国巴西等地原油出口量增长带来的运距拉长；预计供给增速为5.6%、2.7%，2020年放慢主要由于新船交付预计将减少30%。
　　我们认为脱硫塔集中安装有望带动四季度运价超预期：低硫油限制（2020年1月1日起全球海运燃油硫含量从目前的3.5%降低至0.5%）导致部分船舶安装脱硫塔（Clarksons预计16%、12%的VLCC将在2H19/2020年安装），我们认为有望进一步降低有效运力增速（我们测算对2H19/2020有效运力增速的影响约为1.3%-1.8%和0.5%-0.7%），如果集中在四季度安装则影响更大。盈利弹性大：VLCC运价每涨1万美金/天，公司2020年盈利有望增厚11亿元。
　　估值建议
　　上半年公司已经实现净利润4.69亿元，其中一季度，二季度分别为4.28亿元、0.41亿元，而1-3季度的VLCC平均TCE分别为2.56万美元/天，1.16万美元/天，2.35万美元/天，三季度淡季表现超预期，我们上调2019/2020年盈利预测10%/9%至12.08亿元/24.47亿元（隐含假设为2020年VLCC平均TCE4万美元/天）。目前股价对应于2020年A股11.7倍P/E，0.9倍P/B，H股6.2倍P/E，0.5倍P/B。我们维持A、H股跑赢行业评级，上调A股目标价12%至9.31元，对应2020年1.2倍P/B和31%上涨空间，维持H股目标价6.36港元，对应0.8倍2019市盈率和52%上涨空间。
　　风险
　　旺季运价低于预期，美国原油产量及出口不及预期。

czy112

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