徐工机械(000425)多重因素驱动复苏，盈利能力显著改善

步步为赢

　　徐工机械(000425)发布2018年中报，报告期内实现营业收入239.44亿元，同比增长65.81%，归母净利润11.04亿元，同比增长100.62%。经营活动净现金流19.46亿元，同比增长16.86%。

　　多重因素驱动各项业务全面回暖。分产品看，公司核心产品起重机/铲运设备/桩工/压实机械收入增速分别达到65.14%/48.70%/59.25%/21.92%，主业积极回暖，主要原因包括：全球经济温和复苏、乡村振兴战略带动行业的现实需求、存量设备更新需求、机器替代人工需求和环保政策趋严推动的强制替换需求。公司上半年毛利率同比下滑了2.26个百分点，显示了行业终端竞争激烈和历史包袱清理对毛利率的影响，净利率相比年初提升了1.1个百分点达到4.63%，主要得益于费用端大幅度改善，三项期间费用增长仅为36.22%，财务费用下滑71.98%。
　　经营质量提升，盈利能力显著提升。报告期内公司应收账款余额增长5.84%，远低于营业收入增速水平，表外或有事项承担的回购余额为118.18亿元，同比增长36.45%，若我们以表内应收账款+表外或有事项与营业收入的比值衡量公司风险敞口，2018H1的风险敞口比例水平为121.7%，相比去年同期的173.3%下滑明显。经营性现金流净额方面，Q2单季度12.24亿元，环比一季度增长明显（Q1仅为7.2亿）。公司报表体现的经营质量改善明显，同时盈利能力弹性也逐步释放。
　　投资建议：我们预测公司2018-2020年实现营业收入405.3/447.9/378.8亿元，EPS分别为0.26/0.36/0.37元/股，最新股价对应PE估值水平分别为16x/11x/11x。当前行业需求复苏强劲，我们继续给予公司“买入”评级。
　　风险提示：基建和地产投资波动带来行业需求波动；应收账款回收低于预期；市场竞争恶化；表外或有事项承担的回购义务增加带来逾期货款增加。

czy112

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