周大生(002867)：门店快速扩张 Q4增长强劲略超预期

股票王

    业绩超预期，Q4 业绩亮眼。公司披露业绩快报，全年实现营业收入54.39亿元，同比+11.69%；实现归母净利润9.89 亿元，同比+22.69%。分季度看，Q1/ Q2/ Q3/ Q4 分别实现营业收入10.97/ 12.92/ 14.21/ 16.29 亿元，同比分别+17.04%/ +8.92%/ +0.22%/ +22.63%；实现归母净利润1.94/ 2.81/2.52/ 2.61 亿元，同比分别+20.81%/ +46.16%/ +4.32%/ +23.77%。经历三季度的低谷，四季度公司业绩体现出了较强的经营韧性，收入与利润增速均环比大幅回升，表现靓丽。

    门店扩张速度维持高位，线上销售快速增长。分渠道来看，自营线下、自营线上、加盟业务营业收入分别同比-2.84%、43.21%、11.52%至10.95 亿元、5.01 亿元、36.21 亿元。线上销售增速领先，公司加大线上营销力度，与头部主播合作直播获得较好的营销效果。加盟业务仍是公司的主要销售渠道，全年合计净增636 家门店，终端门店数突破4000 家，保持高速扩张的节奏（2018 年合计净增651 家），公司的轻资产运营模式优势突出。

    分季度来看，Q1/Q2/Q3/Q4 分别增长88/ 143/ 194/ 235，Q4 落地门店数量可观。

    加盟占比提升，黄金品牌使用费模式调整，盈利能力提升。2019 年公司净利率提升+1.63pcpts 至18.18%，加盟门模式的快速扩张持续推动盈利能力上行。同时，基于品牌力的提升，公司积极调整素金品牌使用费收费方式由克重主导转向为价格主导，使之能够受益于金价上行的弹性。预计品牌使用费在收费模式的调整下或有明显提升。

    投资建议：新冠疫情短期内或给珠宝行业带来较大的冲击，但公司通过积极布局线上销售及帮扶经销商或可部分平滑疫情带来的影响；同时，疫情或加速行业集中度的提升，看好公司长期成为我国大众珠宝龙头公司。预计2020-2021EPS 分别为1.58、1.84 元，对应PE 分别为12、10x，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：行业景气度受经济下行影响；模式被竞争者复制；渠道开拓不及预期；珠宝行业同质化。

czy112

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