香飘飘(603711)杯装奶茶领导者，打造液体奶茶新增长极

步步为赢

　　投资要点
　　近日我们调研了香飘飘，与香飘飘(603711)领导就公司经营状况和发展战略进行交流。
　　中国杯装奶茶领导者，广告营销深入人心，渠道遍布全国。公司专注杯装奶茶这一细分市场，经过十几年发展已经成长为行业绝对的领导者企业，市占率达60%。1、公司广告精准定位，无论是“绕地球N圈”强调规模领先还是“小困小饿”创造消费情景，公司用密集且生动的广告抢占消费者心智，树立“奶茶=香飘飘”的形象，在杯装奶茶这一单品领域无疑是成功的；2、公司渠道遍布全国各地级市，扁平状的渠道网络提升运营效率，经销商渠道利润丰厚，厂商合作紧密，渠道推力强。
　　杯装奶茶销量领先，未来仍有增量空间。公司杯装奶茶销售规模超24亿，高市占率下仍有增长空间，主要来自于三方面：1、消费情景的创新：公司突出“小困小饿”新定位，丰富消费情景，弱化奶茶消费和温度的关系，从而降低季节性波动，促进淡季销售；2、产品结构升级：公司对产品不断优化创新，在椰果系列外推出中高端的美味系列，美味系列近五年复合增速37%，在椰果系列增速放缓的情况下有效接力增长。未来公司将推出更高端产品，不断迎合消费升级趋势和终端真实需求变化。3、市场拓展仍有空间：虽然公司渠道遍布全国，但主要集中在华东区域（占比48.5%）以及中西部的地级市，渠道上仍有较大的下沉空间。并且，由于不同区域间消费能力差异产品升级存在先后，中西部及低线城市依然有望出现量价齐升。
　　液体奶茶和杯装奶茶差异化互补，公司与经销商双赢。1、从产品属性消费场景上看，杯装奶茶需要进行冲调（一般延迟消费），具有休闲零食属性，而液体奶茶是一种传统饮料，具有较强的即食属性，两者属于不同品类，满足不同消费需求。从销售季节性来看，杯装奶茶属于热饮，在天气较冷时销量提升，液体奶茶则适宜各个季节饮用，没有明显淡旺季。从消费群体看，meco目前定位一二线、关注健康和个性化体验的高端人群，而冲泡奶茶主要的销售在三四线城市。2、杯装+液体奶茶的组合将丰富公司产品线，在淡旺季时形成互补，缓解淡旺季人员安排的运营压力，提高整体盈利水平，对公司和经销商而言均是双赢。公司液体奶茶目前有meco和兰芳园两个产品，自17年4月推出到现在销售过5亿，呈现出快速增长的态势。公司今年7月将推出果汁茶，进一步丰富液体奶茶产品矩阵，液体奶茶将成为公司重要的增长极。

　　盈利预测与投资建议：预计2018-2020年收入复合增速为16.6%，利润复合增速为20.7%，EPS分别为0.74元、0.94元、1.18元，对应PE分别为32X、25X、20X，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格或大幅波动，募投项目进度或不及预期，液体奶茶销售或不及预期。

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