中顺洁柔(002511)激励出，成长稳木浆跌，弹性待

步步为赢

　　木浆价格逐步调整，毛利率有望修复释放利润弹性
　　截至2018年12月14日，国内木浆价格约为5380元/吨，与年初价格6342.5元/吨相比大幅下降15.18%。2018Q4木浆均价约为6028.74元/吨，同比上年同期价格下跌8.73%，环比2018Q3价格下跌4.15%。
　　纸浆期货方面，自11月27日上市后连续下跌，自5830元最低下探至4970元，目前在5100元附近震荡。
　　当前木浆价格处于持续调整趋势，当前木浆、废纸、纸价均表现为降价趋势，下游需求基本保持稳定，全球纸浆市场新产能不断投产，我们判断纸浆价格将表现为稳中有降趋势。
　　产能、渠道继续拓展，长期成长可期
　　产能方面：2017年中顺洁柔(002511)云浮12万吨及唐山2.5万吨的高档生活用纸项目逐步投产，年底公司产能达到65万吨。2018年公司湖北新增高档生活用纸项目基地正式启动建设，一期新增产能10万吨，满足华中市场未来销售增长的需求，增加公司的利润增长点。另外公司投资5亿元，四川基地扩建5万吨高档生活用纸项目，满足西南、西北、云贵市场未来销售增长的需求。公司未来每年新增产能10万吨+，将为公司长期成才提供有力支持。
　　渠道方面：公司经销商渠道拓网点，直销到县，分销到镇，现有经销商经营能力提升，KA渠道、商消、电商等渠道持续布局，调结构，提单产。目前公司产品覆盖1200个县市区，覆盖国内97%地级市，拥有2100个经销商，华南、西南、西北市占率第一。
　　投资建议：
　　公司对木浆价格判断有着扎实的经验支撑，库存周期把握较好，看好公司后期毛利率修复所带动的利润弹性。我们预计中顺洁柔2018-2019公司营业收入为56.64、68.27亿元，同比增长22.12%、20.53%；净利润分别为4.40亿和5.37亿元，同比增长26.07%和22.05%，对应PE为25.2x和20.7x，维持“买入”评级。

czy112

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