药明康德(603259)全球研发外包全产业链龙头，研发竞争力具备国际水准

步步为赢

　　研发生产一体化外包服务，业务协同性较高。药明康德(603259)是小分子药物研发全产业链服务平台，业务覆盖临床前CRO、临床CRO及生产外包的各个环节，与全球同类公司相比，其业务范围最全面。CMO/CDMO为CRO的直接下游，公司一体化的服务模式有助于与客户形成深度合作，促进业务持续稳定增长。分版块而言，公司以组合化学起家，在临床前CRO领域深耕多年，在该领域全球领先，规模仅次于查尔斯河；CMO/CDMO受地域转移和MAH政策利好，业务范围覆盖非GMP和GMP的中间体和原料药制造以及制剂生产，未来几年将有持续的临床前期项目向临床后期及商业化阶段转化，增速有望进一步提升。
　　国际水准着力于全球市场，技术积累深厚。一方面，药明康德是拥有国际水准的全球性医药研发服务企业，拥有包括国内多省市及美国费城、圣保罗、亚特兰大、圣地亚哥、德国慕尼黑等在内的全球26个研发基地/分支机构，是连接中国制药企业走向世界及国际大型药企药品快速进入中国的“双向桥梁”。公司协助客户研发的诸多新药均已通过FDA认证并获批上市，同时也获得多项其他国际认证。另一方面，国内市场增长潜力大。其中，国内创新药企业的研发外包比例显著提升，且很多项目都有里程碑付款和上市后分成协议，随着产品研发的推进，后续盈利能力显著增强；CMO/CDMO的国内客户销售额占比从2015年的6.3%增长到2017年的12.2%，未来仍有很大增长空间。
　　联营企业致力于医药前沿，风险投资与细胞治疗潜力大。药明康德拥有多家联营企业，具有成为各自细分行业独角兽的潜力。其中，药明巨诺是国内最优秀的细胞治疗公司之一（药明持股50%），与全球领先的细胞免疫治疗公司Juno联合共同组建，主攻CAR-T免疫治疗法。毓承资本（药明持股17%），是国内最为优秀的医药风险投资基金公司之一，与通和资本合并组建“通和毓承”，致力于全球创新医疗公司的跨境风险投资。

　　全球排名靠前的CRO龙头，市场价值仍被低估。未来产业布局协同性提升，技术利率持续提升，有望成为全球化的外包平台，具备强大的产业价值，预计2018-2020年EPS1.52元、2.00元、2.66元，对应PE48倍、36倍、27倍，首次给予“买入”评级
　　风险提示：融资成本升高导致收购和产能扩张的现金流压力；人数持续增长的过程中带来管理效率下降；客户订单不稳定导致业绩波动

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