复盘比较2006-2011年和2016-至今西北水泥，这次会走得更远

股票王

      核心观点：

      基建主导，2006-2011年西北水泥股迎高光时刻。2006-2011年是需求（基建需求）驱动的经典周期，供给滞后需求反应，起到了锦上添花的作用，而基本面到股价的传导逻辑——水泥价格底部/顶部拐点和西北水泥“三杰”ROE底部/顶部拐点同步对应，由于ROE持续走高（体现为业绩持续超预期）带来PB走高，从而股价出现了ROE、PB的戴维斯双击。

      供给主导，2016年以来西北逐步迎来供给大改善。2016-目前的西北水泥，供需关系改善带来水泥价格持续上行，带来西北水泥“三杰”的业绩再次出现拐点，基本面的回升同样带来ROE、PB的“戴维斯双击”，从而带来股价的上涨，这些基本逻辑没有发生变化；但是具体的演绎方式发生改变，一是2016-2019年西北的需求并不好，驱动水泥价格的主导因素是供给，从2016年下半年以来，西北的供给正在持续发生大改善，这也会使得本轮周期基本面持续性更强；二是到目前为止，股价上涨更多是ROE驱动，PB上升不明显，这使得股价也更有持续性。供给上的变化主要体现在四个方面，一是2016年下半年开始的错峰生产带来改善第一步；二是错峰置换，西北电石渣水泥产能过剩“顽疾”正在逐步解决；三是中国建材内部整合，将促进西北供给格局进一步优化；四是原中材对西北“三杰”整合承诺两度推迟，中建材接力立足长远。

      甘肃需求再起，需求锦上添花助力2020年西北水泥价格弹性再现。2019宁夏、甘肃、青海仍是全国水泥价格洼地；2020年开始，洼地价格淡季不淡，开始上涨。自2020年3月底宁夏地区打响全行业今年涨价第一枪后，甘肃、青海地区水泥价格已实现多轮普涨。全球疫情蔓延下，基建逆周期调控有望再次发力。

      投资建议：继续看好以祁连山为代表的西北水泥股。我们通过复盘2006-2011年和分析2016-目前西北水泥两轮景气大周期基本面的演变，本轮2016年开始供给主导的景气周期可持续性将更强；虽然供给上持续在改善，2019年宁夏、甘肃、青海仍属于水泥价格的洼地；而今年以来这三个地区水泥价格开始显现出淡季不淡特征，微观层面显现甘肃需求超预期，宏观上逆周期调控和扶贫有利于西北区域需求，供需双向改善使得西北既具可持续性又具弹性，我们继续看好甘青龙头祁连山，重点关注宁夏建材、天山股份。

      风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等宏观政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险，能源结构转变过快风险，公司管理经营风险。

czy112

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