通化东宝(600867)甘精上市，开启新征程

步步为赢

　　甘精胰岛素获批上市
　　2019年12月11日通化东宝(600867)发布公告，甘精胰岛素正式获批上市，自此开启三代胰岛素时代。公司在胰岛素领域深耕多年，具有广泛的医生与患者基础，考虑到去库存后二代胰岛素的良性增长（未来3年销售+10%-13%）与三代上市贡献增量，公司业绩有望迎来拐点。我们维持2019-2021年EPS为0.45/0.55/0.68元，给予2020年29-31倍PE（二轮集采品种扩围超预期，板块估值下行，公司为胰岛素龙头享受溢价，高于可比公司均值29x），给予目标价15.95-17.05元，维持买入评级。
　　胰岛素龙头更进一步，二三代产品协同发展
　　甘精胰岛素为经典的长效胰岛素制剂，2018年原研企业赛诺菲全球销售额为49.95亿美元。PDB数据库显示，2018年甘精胰岛素样本医院销售额为8.7亿元，我们假设以5倍放大，则终端市场规模约为43亿元，其中原研赛诺菲占据77.1%的市场份额，甘李药业与珠海联邦分别占据22.5%和0.4%的份额。公司在胰岛素领域积淀深厚，强大的基层销售能力叠加甘精胰岛素进入18版基药目录，甘精胰岛素有望快速放量贡献业绩，我们预计2020年销售有望超过1亿元。
　　胰岛素集采：武汉率先试点，效果有待观察
　　2019年12月9日，武汉发布《武汉市2019年第一批药品集中带量采购实施细则》，首次将胰岛素纳入集采。我们认为在当前价格全国联动的形势下，武汉集采效果有待观察：1）武汉市胰岛素使用量占比较小（2018年PDB数据（下同）：湖北省采购金额占比仅为5.5%），预计价格降幅较为温和；2）与普药不同，胰岛素仍需销售推广与售后服务。在未来降价的大背景下，由于三代整体用药金额占比更高（81%）且更贵（2019年最新招标价同规格三代价格约为二代3-4倍），三代胰岛素或将面临较大压力，但公司有望凭借产能优势持续攫取市场份额。
　　胰岛素领域全布局，研发逐步落地
　　公司为国内胰岛素龙头企业，深度布局胰岛素管线并辐射至全降糖领域，研发逐步进入收获期：1）门冬胰岛素申请上市，门冬50已完成3期临床，30处于3期临床入组后期阶段；2）超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合已完成处方筛选工作，预计1H20申报临床；3）地特胰岛素、赖脯胰岛素与精蛋白锌重组赖脯胰岛素预混（25R/50R）当前处于临床试验筹备阶段；5）利拉鲁肽研发位于国内第一梯队,当前处于3期临床入组阶段；6）口服降糖药西格列汀/西格列汀二甲双胍已报产。
　　风险提示：胰岛素全国集采的风险，胰岛素产品大幅降价的风险，二代胰岛素基层增速下滑的风险，产品研发进展低于预期的风险

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