四通新材(300428)2019年中报稳步增长，产品高端转型效果初现

步步为赢

　　2019年中报业绩稳步增长。8月27日，四通新材(300428)发布中报，2019年上半年实现营收32.04亿元，同比下降5.11%；归母净利润2.21亿元，同比增长23.52%；基本每股收益0.4元，同比增长17.65%；经营性现金流净额2.01亿元，同比转正。
　　营收下滑，但整体毛利率提升，产品结构向高端转型效果初现。据公告，公司上半年营收下滑主要归因于受汽车终端市场影响，公司主动收缩低附加值产品份额所致，但公司整体毛利率20.26%，同比提升2.54pct，整体毛利提升10.08%。分业务看，功能性中间合金业务毛利率12.98%，同比提升2.90pct，铝合金轮毂业务毛利率22.15%，同比提高3.10pct，产品结构向高端转型效果初现。第一，功能性中间合金业务在部分高端领域获得突破。据公告，公司高端晶粒细化剂产品实现批量生产，航空航天用特种中间合金产品取得市场突破，业务在客户群体和产品结构上都实现了优化，上半年销售收入达到6.72亿元，同比增长17.32%，毛利8,380万元，同比增长76.09%。第二，铝合金轮毂加大海外市场开发力度，收入占比继续提升，客户结构优化。据公告，上半年轮毂销售收入25.56亿元，同比下降9.72%，毛利5.56亿元，同比增长4.27%。一是公司业务主动战略收缩。由于上半年汽车市场下滑，公司主动收缩低附加值产品份额，导致销售收入下降。二是产品和客户结构优化。公司上半年轮毂海外高端市场销售收入占比达到61.08%，同比提高7.55pct；同时户结构优化，向宝马、奥迪、奔驰、大众等国际著名汽车厂商销售额占比轮毂业务比例达到38.85%，同比增长7.56pct。
　　功能性中间合金新材料业务内生增长强劲，高端产品份额有望稳步提升。据公告，目前总产能约6.9万吨，下游广泛应用于汽车、高铁、航空航天、军工等领域。内生增长主要来自于两大领域，一是高端晶粒细化剂的产能扩张。公司通过自主研发以及并购英国海湾公司，已经掌握了世界领先的晶粒细化剂产品生产技术。据公告，公司可用产能2万吨/年，目前正在建设年产2.5万吨配套生产线，产能、产量有望大幅扩张，并逐渐向高端化转型。二是钛合金及高温合金用中间合金的产能释放。据公告，公司目前已经建成国内领先的特种合金生产线，产能2000吨/年，未来产能逐渐释放，有望在航空航天用高端中间合金领域不断发力。
　　铝合金车轮轻量化业务积极推进产能扩张和产品结构优化。据公告，天津立中股份是仅次于中信戴卡的国内第二大汽车铝轮毂制造商，目前在国内拥有5家车轮制造厂，泰国拥有1家车轮制造厂，总产能1900万只/年，未来公司铝轮毂利润增长点一是继续加大海外布局，目前正建设泰国第二工厂，并计划建设墨西哥工厂以规避贸易摩擦并抢占国际市场；二是加大高端大尺寸锻造铝轮毂生产和销售，公司现已量产和开发多款电动车项目，已经进入特斯拉、宝马等大型新能源车企供应链，为公司未来的产能扩张提供销量保证，并提升高端产品比例；三是加快高强铝悬挂零部件募投产能投放，丰富产品类型，增强公司盈利能力。
　　财务结构健康，现金流充沛，具备较强的外延式增长实力。公司大股东控制力强且财务状况好，实控人臧氏家族合计控股比例约77%，大股东股权质押率约20%；上半年上市公司资产负债率47.37%，相对2018年底下降1.63pct，经营性现金流净额达到2.01亿，整体财务结构健康，经营现金流充沛，具备较强的外延式并购实力。
　　维持“买入-A”投资评级，6个月目标价15.87元。随着公司产能逐步释放以及产品结构的优化，我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为4.2、4.9、5.8亿元，同比增速7%、18%、17%，对应PE分别为16.4x、13.9x、11.8x。考虑到公司内生增长和外延并购潜力，给予公司2019年22xPE，6个月目标价15.87元。

czy112

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