深圳机场(000089)经营管理出色，股东回报平稳

步步为赢

　　首次覆盖，给予“减持”评级。深圳机场(000089)A/B楼曾是国内ROE最高的航站楼。2013年转场T3后，公司持续精细化管理，ROE回归并稳定在6%附近。目前新一轮扩建已开工建设，免税等非航收益能否跃升，将决定长期回报率。预计2019-21年EPS为0.35/0.40/0.38元，增速7%/14%/-4%。综合考虑所处生命周期阶段与扩建风险，给予目标价7.34元。
　　政府扶持国际进程，枢纽建设任重道远。十三五深圳机场定位从“区域枢纽”提升为“国际枢纽”。深圳市扶持政策催化国际化进程。第一阶段，满足腹地需求，预计2020年国际客流占比提升至13%以上；第二阶段，受制于区位条件，国际枢纽建设任重而道远。
　　广告价值开发充分，免税价值有待突破。深圳机场非航经营能力出色，对特许经营模式理解深刻，广告价值挖掘媲美首都机场。目前免税业务由深免运营，2021年重新招标能否引入更具竞争力的免税商，将是免税价值重估的关键。
　　扩建造价影响长期股东回报率。机场每一轮扩建，都是对其长期回报率的重置。T3已超负荷运营，ROE仍明显低于A/B楼时代。目前公司正在扩建总投资约80亿元的卫星厅与T3适应性改造项目，且T4建设亦是大概率。卫星厅单位产能造价较T3提升约43%。考虑到广告与国内商业区价值挖掘充分，两年后的免税招标将是珍贵机会。

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