研究报告：北汽蓝谷能脱颖而出才算独角兽

股票王

      从8月份我们首次跟踪比亚迪以来，新能源汽车行业的头号研报，这是第5期，前面分别推出了比亚迪（整车制造+动力电池）、特锐德（充电桩）、亿纬锂能（动力电池）、卧龙电气（新能源电机），本期，我们谈谈之前一直被冠以独角兽称号的北汽蓝谷。

      北汽新能源100%股权（作价288亿元）已经注入SST前锋，方式为发行股份，以37.66元/股向北汽集团等35名交易对方非公开发行股份数量合计为7.61亿股，北汽新能源实现借壳上市，依托资本市场做大做强。

      公司股东包括北汽集团、北京汽车、戴姆勒等整车厂，国轩高科、宁德时代、大洋电机、庞大集团等上下游企业，三六零软件、天相投资等机构，以及鹏盈创梦、鹏盈致远等员工持股平台。股东实力雄厚，且多元化的股权结构，有助于保障公司技术领先，扩大公司品牌影响力。

      2018年初，当独角兽这个名词开始在A股上方刮起一阵旋风时，市场人士对北汽蓝谷的吹捧可谓上天，给出千亿估值。不过随着市场环境的变化，到如今，北汽蓝谷的市值也仅有350亿。若以复牌后的最低点计算，市值仅为256亿，还低于借壳时的288亿的估值，多多少少打了分析师们的脸。

      我们一起看看公司的业绩：2018年三季报，实现营收97.9亿元，同比增长63.2%，归母净利润1.3亿元，同比增长56.1%，扣非净利润0.3亿元，同比增长551.2%。单三季度实现营收41.72亿元，同比增长82.2%，归母净利润0.46亿元，同比下降31.9%，扣非净利润0.31亿元，同比增长1993.6%。

      说实话，这样的业绩，和比亚迪相差甚远。目前比亚迪市盈率不足40倍，而北汽蓝谷市盈率在200倍左右，反差是明显的。

      之前的几期研报里面，我们分析了新能源汽车对补贴政策的依赖，随着补贴的下滑，整个行业的日子都不太好过。但是，头部企业已经率先走出拐点。2018年补贴在2017年基础上进行退坡，其中，2018年2月12日到2018年6月11日过渡期间，新能源乘用车补贴按70%进行。过渡期之后，按照续航里程以及动力电池系统的能量密度等指标，进行差异化补贴，总体来说，续航里程高的车型，影响甚微；续航里程低的车型，补贴金额下滑较大，并取消了150公里续航里程以下车型的补贴。

      北汽蓝谷过去以低续航A00级别车型为主，补贴调整形成短期负面冲击，公司加大高续航产品开拓，重磅产品EX360小型SUV取得较好表现，公司前三季度营收实现超过60%的高增长。

      单从最近几年北汽新能源的销量、营收数据看，公司还在成长；但营收和销量的增速均出现下滑。或许这也是一月份，借壳前券商摇旗呐喊说公司价值之罕见（这点可以从当时券商研报《北汽新能源上市分析：纯电动车龙头驾临A股》、《深度报告：新能源汽车领航者》可见一斑），而上市后几乎无人问津的主要因素之一吧。

      现在政策对新能源汽车的补贴力度在下滑是不争的事实，但相比较乘用车2018年的节节溃退而言，新能源汽车维持着增收不增利的状态，还算过得去。

      7月初，国家发改委发布了《汽车产业投资管理规定(征求意见稿)》，虽说该《规定》还在意见征求阶段，但是《规定》其中明确了汽车产业未来的投资范围，而且明确的划分了新能源汽车的定义。

      该《规定》指出，汽车整车投资项目按照驱动动力系统分为燃油汽车和纯电动汽车投资项目，包括乘用车和商用车两个产品类别。

      这一政策，无疑对于纯电动车企业来说是利好。迫于节能减排的压力，很多车企技术储备不足，纷纷选择插电混合作为过渡方案，既可以上新能源车牌照，还可以获得国家补贴，还能在双积分管理中获得加分，可谓一举多得。

      但是，这样的擦边球，并不是我国鼓励新能源汽车发展的初衷。随着《规定》把漏洞补上，未来新能源汽车的日子会越来越好。新能源汽车快速成长的确定性仍较强，在补贴持续退坡的预期下，行业盈利承压，对于整个新能源汽车产业链而言，掌握更大定价权的龙头企业将受益于新能源汽车发展的浪潮。

      作为纯电动路线的践行者，北汽蓝谷有望获得更多的机会。而之前我们所提到的头部企业比亚迪，则在纯电动、插电混合等多条战线拓展市场，相比起比亚迪的规模，北汽蓝谷还有很大的成长性。

      风险提示：新能源汽车扶持政策的不确定性。

czy112

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