比音勒芬(002832)暗访比音勒芬门店8小时，探究购买人群以及同店高增长来源

步步为赢

　　比音勒芬(002832)18年全年及19年一季度业绩优秀，超市场预期。
　　2018年收入实现14.76亿（+39.96%），归母净利2.92亿（+62.16%）。18Q4单季度实现营收4.17亿（+40.63%），归母净利0.86亿（+100.85%）。2019年Q1收入实现4.72亿（+27.37%），归母净利1.3亿（+52.91%）。公司拟每10股转增7股派息5元，分红比例30.78%。优秀公司在优质赛道下显示出加速成长态势，18Q4增长加速且在去年同期高基数水平下仍保持高速增长，同店店效提升贡献收入增长较大。
　　取得优秀成绩后，市场对比音勒芬最大关心的是哪些问题？
　　从我们前期的市场交流中，对于公司有一定了解之后，投资者对以下几个问题关注度较高：（1）什么样的消费者是比音勒芬的客群主力？比音勒芬的定价较高，其客群的主要购买原因是什么？（2）为什么比音勒芬同店店效能保持20%以上的高增速？（3）比音勒芬的业绩高增长未来的持续性如何，怎么看未来的发展空间？针对以上几个问题，我们通过对上海某代表店铺的蹲点暗访调研，了解最真实的销售情况、销售场景和用户画像。
　　什么样的消费者是比音勒芬的客群主力？
　　我们在草根暗访调研中发现，大部分在虹桥门店购买商品的顾客以男士居多，且多为商务人士，年龄40岁以上，也就是常常说的“大叔”人群。消费特点是：（1）价格敏感度低。（2）用户忠诚度高。价格敏感度低带来客单价空间和高购物效率。用户忠诚度高带来高复购率和高会员消费占比。从后继消费人群来看，客群也有年轻化趋势，80/85后新贵也逐渐成为消费的重要组成，会员中80后占比也达到30%+。
　　同店为何高增长？同店店效提升主要来自于商场渠道的优化调整。
　　根据历史情况来看，渠道大部分是在高端百货，一般均位于男装楼层。在其他国内男装品牌面临瓶颈期时，比音勒芬“敌退我进”，根据销售业绩情况被百货调整到更有流量和更大面积的铺位。动态调整带来了人流量和店均面积的提升，导致同店店效会出现快增长。对于非商场店，依托品牌设计和产品能力上的提升逐步提高复购率和连带率促进同店增长。
　　怎么看未来的成长空间？主副品牌仍有较大开店空间，威尼斯有望吸引年轻客流。随着城市化推进和一二线城市人口的聚集效应，我们认为主品牌开店仍有空间，预计总店数在1500-2000家左右。副牌威尼斯风格上偏运动时尚，其风格调性适合多种场景，承接主品牌优质供应链资源，潜力较大，保守估计威尼斯品牌开店空间至少在2500家上。
　　投资建议：考虑到公司同店增速快，开店速度及业绩超预期，上调预计2019-21归母净利润4.1/5.4/6.9亿元（原值19-203.6/4.6亿），EPS分别为2.28/2.99/3.8元（19-20原值1.96/2.56元），对应估值19.7/15/11.8x，给予2019年30倍估值，对应目标价68.4元，维持“买入”评级。风险提示：产品滞销风险，渠道拓展风险。

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