三峡水利(600116)自发电量下滑拖累业绩，重大资产重组拓展远期空间

步步为赢

　　事件
　　三峡水利(600116)发布2019年半年报，归母净利润同比下降20.90%三峡水利发布2019年半年报，公司2019年上半年实现营业收入5.31亿元，同比增长4.85%；实现归属于上市公司股东的净利润1.10亿元，同比减少20.90%；加权平均ROE为3.81%，同比减少1.17个百分点。
　　简评
　　售电量维持增长态势，自发电量下滑对业绩影响明显
　　公司为发供电一体的地方电力企业，配售电业务集中于重庆市万州区。今年上半年，受益于区域内用电需求增长及公司开拓市场新增工业用电大客户，公司完成售电量8.88亿千瓦时，同比增长5.59%；实现营业收入5.31亿元，同比增长4.85%。由于上半年公司各电站所处流域来水减少，公司累计完成发电量2.23亿千瓦时，同比下降39.75%。受19上半年自发电量大幅下降影响，公司外购电成本同比明显上升，叠加农网改造升级资产转固、其折旧费和利息费用化增加，导致电力业务利润下降至0.59亿元，同比减少46.47%。
　　降电价影响有限，农网补助提升对冲电力业务下滑影响
　　重庆市自7月1日起降低一般工商业售电及输配电价3.83分/千瓦时，随电价征收的重大水利工程建设基金征收标准降低50%（0.197分/千瓦时）。此次电价调整影响公司2019年净利润约780万元，整体影响较为有限。公司上半年实现其他收益0.52亿元，较去年同期0.1亿元提升明显，在一定程度上对冲了电力业务盈利下滑的影响。公司的其他收益主要为政府补助，包括农网升级改造专项补助资金1900万元（与收益相关）和农网还贷资金2618万元（与资产相关）。农网升级改造专项补助资金自2015年起持续5年，每年1900万元，今年同比去年提前到账。农网还贷资金则在农网资产折旧期限内持续确认，有望持续提升公司其他收益。
　　重大资产重组进程中，开启配售电业务成长空间
　　2019年3月9日，公司股东长电资本（长江电力子公司）与新华水力发电签署了《一致行动协议》，控股股东变为长江电力，实控人变更为国资委。同月24日，公司公告拟以发行股份和可转债及支付现金的方式购买联合能源88.55%股权及长兴电力100%股权（长兴电力持有联合能源10.95%股权）。
　　截止日前，该重大资产重组仍处于进展中。从未经审计的财务指标来看，联合能源净资产约为58.3亿元，年净利润约为2.73亿元；长兴电力净资产约为5.53亿元，年净利润约为0.08亿元。整体而言，此次重大资产重组完成后，长电联合能源及两江长兴的优质电网资产有望助力公司打破发展天花板，公司也有望成为三峡集团未来搭建西南地区售电平台最好的载体。如果未来公司能够引三峡水电入渝，三峡集团优质低价的外送水电也有望降低公司外购电成本。
　　考虑公司售电业务稳健，今年受来水偏枯影响自发电量明显下滑，在暂不考虑重大资产重组影响的前提下，合理考虑三峡电的替代作用，我们预测公司2019年-2021年EPS分别为0.23、0.32和0.36元。我们看好重庆电改及三峡集团对地方电网的整合为公司带来的巨大发展空间，维持买入评级。

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