阳光城(000671)杠杆水平下降，负债结构优化，业绩维持高增长

步步为赢

　　业绩维持高增长，盈利能力稳步提升
　　2019上半年，阳光城(000671)实现营业收入225.11亿元，同比增长48%；实现归母净利润14.49亿元，同比增长40.5%。公司房地产业务的结算毛利率为26.9%，较2018年毛利率25.7%增长1.28个百分点，自2016年来保持稳定增长。实现归母净利率6.44%，环比18年末提升1.1个PCT，同比持平。加权ROE同比提升1.72个百分点至6.92%。截止2019H1，公司预收款项770.8亿元，同比增长24.09%，主要为预售房款，半年业绩锁定度达342%，对未来收入的确认度较高。
　　销售额为业内高增长、拿地多均价稳，地售比较好
　　2019上半年，公司实现销售金额900.7亿元，同比上升28.7%，较2018H1增速（克而瑞数据67.51%）回落38.9个百分点，实现销售面积702.1万方，同比上升53.7%，较2018H1增速72.18%（克而瑞数据）回落18.5个百分点。累计销售均价1.28万元/平米，维持稳定。受全国市场降温及高基数影响，公司2019上半年销售增速比去年有所回落，但仍然处于行业较高水平，且公司重点布局的一二线城市市场预计有望保持韧性。
　　2019年1-6月公司累计新增项目34个，累计新增计容建面526.7万方，拿地销售面积比为0.75，处于历史中位水平。上半年公司累计拿地楼面均价为0.55万元/方，相对较低，影响拿地销售金额比低位，土地成本得到控制。截至19H1，公司累计土储达4396.35万方（预计货值5466.78亿元），足够未来2-3年销售，其中一二线可售货值占比近86%，累计成本地价4322.2元/方，地售比较好。
　　杠杆水平显著降低、现金流持续改善
　　2019H1公司资产负债率83.6%，较2018年末下降0.8个百分点，净负债率145.13%，较2018年末下降37.09个百分点。公司坚持现金为王，强化资金管控，截至2019H1平均销售回款率约80.50%，实现经营性净现金流入86.98亿元，在手货币资金433.08亿元，占总资产比重15%，较2018年末的14.4%上升0.6个百分点。短债覆盖倍数达到1.31，较2018年末的0.79倍提升0.52，实现全额覆盖，现金流状况持续改善。
　　投资建议
　　我们认为公司上半年业绩增速水平在行业内属于较高水平，可售货值5467亿元，足够未来2-3年销售，其中一二线占比近86%。公司上半年销售额900.7亿元，同比提升28.7%，在一二线市场持续领跑全国的情形下有望保持韧性，全年突破2000亿（对应增速23%）为大概率事件；拿地方面公司保持积极，楼面均价得到控制，有望加快周转速度。上半年公司杠杆水平大幅改善，后续评级有望提升，负债成本下降可期。出于谨慎考虑，我们预计公司19/20年归母净利润分别为40.9亿/56.1亿，对应EPS分别为1.01/1.39元，对应PE为6.48X、4.73X，维持“买入”评级，维持六个月目标价10.40元不变。
　　风险提示：销售增速不及预期、政策变化不及预期。

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czy112

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