永辉超市(601933)组织架构优化变革，逐季改善趋势延续

步步为赢

　　1Q19收入及盈利增速超预期，经营逐季改善趋势仍将保持
　　永辉超市(601933)发布2018年及1Q19财报，2018年实现营收705亿元，同比增长20.4%，同店增长1.6%，归母净利润14.8亿元，同比下滑18.5%；1Q19实现营收222.4亿元，同增18.5%，归母净利润11.2亿元，同增50.3%，超市场预期。我们拆分核心云超业务，4Q18和1Q19净利润增速分为10.5%和14.9%；收入端若剔除去年同期彩食鲜及云创影响，1Q19可比收入增速约21%。考虑到去年前高后低的基数，今年扩张加速以及CPI上行（2H18是公司同店增速低点），我们预计公司经营数据的逐季改善趋势仍将延续。
　　云超保持扩张节奏，Mini店全面铺开，创新业务稳步推进
　　2018年公司新开云超135家至708家，年末经营面积同比增长17.8%，新进入湖南、广西两省。1Q19新开云超21家，全年预计新开150家（不考虑收购兼并）；新开Mini店93家，从区域上看聚焦川渝，全国同步推进。到家服务及自有品牌稳步推进，2018年到家销售额16.8亿元（占比2.4%），自有品牌及定制销售额16亿（占比2.3%）。18年毛利率继续提升1.31%至22.15%，其中生鲜毛利率提升1.32%，供应链优势越发凸显。
　　盈利预测及投资建议
　　根据年报披露，2018年公司完成组织架构优化，明确打造食品供应链平台的愿景：1）将云超一、二集群合并管理，重组十大战区，并成立大供应链和大科技事业部；2）彩食鲜和企业购引入外部资本，持股降至35%；3）云创出表，减弱包袱寻求独立发展，持股降至26.6%。永辉作为国内最具成长性的超市龙头，内部组织架构持续优化适应行业变革，看好其管理能力的输出，享受行业集中度提升红利。我们预测19-21年归母净利润为23.8亿、30亿、36.9亿元，结合公司的龙头属性和历史估值中枢为44X，给予公司19年40XPE估值，对应合理价值为10元/股，维持增持评级。
　　风险提示：零售市场竞争加剧；全球采购和供应链整合推进不达预期；天猫、京东等电商分流；公司O2O业务不达预期。

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