一心堂(002727)行业并购放缓，未来2～3年业绩高增长确定

步步为赢

　　经过前几年的扩张期之后，一心堂(002727)进入“快速扩张+精细化管理”并举的阶段，业绩增速和经营质量边际改善点出现。目前公司是连锁药店里面估值最便宜的标的（2019年PE15倍），维持“买入”评级。
　　支撑评级的要点
　　2017年公司各区域盈利情况：2017年云南收入56亿（+22%）、净利2.7亿；重庆收入2.9亿（+190%）、亏损800万；四川收入5.6亿（+180%）、亏损3000万（攀枝花收入1.7亿、盈利900万）；广西收入5亿（+25%）、盈利100-200万；海南收入3.6亿（+20%）、盈利2000万；贵州收入1.6亿、略微盈利；山西收入3.2亿（+28%）、盈利240万。
　　2018上半年各区域门店数：云南3201、四川576、广西518、山西228、海南188、贵州174、重庆160，截止三季报末公司门店数超过5500家。2018年收入端分区域看：云南+20%达到67亿；四川+96%达到11亿；重庆+20%达到3.5亿；广西+22%达到6.1亿；海南+25%达到4.5亿；贵州+15%达到1.84亿；山西+20%达到3.84亿，收入合计：97-98亿，yoy+25%，若按5.5%~5.8%的净利率计算则归母净利5.3-5.6亿，yoy+26%-33%。
　　“快速扩张+精细化管理”并举。公司经过前几年高速扩张期逐步进入发展速度和经营质量并举的时期，经营质量边际改善点开始出现。尤其四川地区实现扭亏为盈，前台毛利率达到35%以上，四川地区老店增速达到15%（一般老店增速8%-10%）。预计2019年并购放缓，将新增自建门店500-600家，保证2019年的内生高增长。
　　评级面临的主要风险
　　并购整合的管理风险；扩张速度低于预期。
　　估值
　　预计2018-2020年净利润5.52、7.02、8.84亿元（同比+30%/27%/26%），对应每股收益分别为0.97、1.24、1.56元，对应PE19/15/12，维持买入评级。

czy112

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