中顺洁柔(002511)激励对象覆盖面广，利益绑定业绩可期

步步为赢

　　股票期权与限制性股票激励并行，激励计划实现最大限度覆盖
　　中顺洁柔(002511)拟向激励对象授予权益总计4,481.6万份，约占目前公司总股本3.48%，其中首次授予3,881.6万份，预留600万份，期权覆盖员工占比超75%。首次授予股票期权行权价格为8.67元/股，限制性股票激励授予价格4.33元/股，行权目标2019-2021年营收较2017年增长不低于41.60%、67.09%、94.03%，若考核目标实现，2021年公司营收有望超过90亿元。
　　成本端原材料木浆价格下跌有望扩大盈利空间
　　受纸浆期货上市后快速下跌、港口库存攀升至历史高位等因素影响，木浆内盘价格回调创年内新低，外盘木浆期货报价持续回落，国内木浆原料价格下跌有望扩大公司盈利空间。三季度末公司存货较二季度末减少0.65亿元，存货较低，预计原材料平均成本下滑有望在2019Q1体现。
　　渠道端与产品结构调整相结合助力考核目标实现
　　公司注重渠道建设，2018仍是渠道建设年，通过高毛利产品迭代推出公司实现不同渠道不同区域的针对性营销。GT作为公司传统优势渠道，在加大空白市场网点开发、扩大GT网络布局方面存提升空间。KA布局上，公司基本实现卖场直营，不断优化KA系统，提升分销效率。EC是未来市场发展的趋势，通过团队搭建及组织架构梳理有望成为未来重要增长点。
　　盈利预测与投资建议
　　产品渠道双轮驱动构筑公司核心竞争力，高毛利产品占比提升调整产品结构，各生产基地产能投产计划打开增长瓶颈。暂不考虑激励计划影响，预计2018-2020年主营业务收入57.47、69.70、83.99亿元，归母净利润4.41、5.48、6.87亿元，当前市值对应2018年25.09xPE，给予2019年25xPE预期，合理价值10.75元/股，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济增速超预期下行；环保监管趋严增加行业环保成本；木浆价格继续大幅上涨，公司拓展市场空白点进度低于预期，激励成本风险。

czy112

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