富安娜(002327)线下增长持续，盈利稳定改善

步步为赢

　　投资要点：
　　维持增持评级：富安娜(002327)前三季度录得收入17.63亿元，同增14.60%；归母净利润2.91亿元，同增20.84%，下调公司2018-2020年EPS至0.67(-0.02)、0.77(-0.03)、0.85(-0.06)元，考虑到家纺板块受地产后周期影响，给予18年12倍PE，下调目标价至8.17元。
　　受电商影响，Q3收入增速有所放缓，预计Q4有望重新提速：Q3单季营收6.17亿元，同增6.93%，归母净利润10.59亿元，同比+29.13%。Q3收入增速放缓，系线上渠道增长放缓所致。估算Q3线上低个位数增长，线下渠道收入增速维持稳定（8%-9%）。
　　持续投入渠道推广，净利率环比改善，回款情况良好:公司前三季度整体费用率33.20%（yoy+2.39pct），系加大推广加盟渠道以及股权费用所致。高毛利线下渠道占比提升，整体毛利率改善1.02pct。前三季度应收账款1.87亿元，较年初减少42.52%，同比减少12.35%，回款情况良好。公司为Q4电商旺季加大备货，以及提前锁定原材料成本，预付款和存货增长450.60%/21.68%至1.56/9.99亿元，致使期末经营现金流同比减少70.84%。
　　大店策略逐见成效，开店计划顺利推进，家居产品不断丰富：线下渠道继续实行开大店策略，重点针对沿海及发达省份三线城市以及空白二线城市持续做渠道布局，预计全年可新开门店目标可顺利实现。公司有序推进美家家居业务，新系列扩宽产品线，丰富SKU。
　　风险提示：门店及家居业务拓展低于预期，线上增长放缓

czy112

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