三花智控(002050)空调主业依然稳健，汽零业务表现优秀

步步为赢

　　事件：中报营收+15.2%，归母净利润+11.0%，扣非归母+37.4%；Q2收入+11.0%，归母净利润+9.9%；扣非归母+32.7%。三花智控(002050)预计1-9月同比+0%~+20%，中期分红为10股派1元，分红占中期利润比例约31%收入增速有所放缓，亚威科及微通道业务拖累增长根据产业在线数据，Q2季度下游空调整机总销量同比增长14.7%，环比一季度增速保持稳健。从阀类数据看，18Q2季度截止阀、四通阀、电子膨胀阀内销增速分别为23.9%、13.9%、21.4%，环比一季度有所放缓。拆分来看，上半年汽零及制冷业务收入增速分别为19%、26%，其中汽零业务实现净利润1.4亿元，同比增长约45.6%；我们预计Q2季度汽零业务实现净利润约8600万元，同比增长约79%。上半年亚威科及微通道业务增速明显放缓，收入分别下滑8.6%及增长1.1%，亚威科净利润亏损37.9万元，微通道业务净利润1.04亿元，同比仅增长1.1%，成为拉低整体收入及利润增速的重要原因。

　　汽零业务净利润率显著上升，整体毛利率有所下降上半年原材料成本同比仍有明显上升。我们预计上半年整体净利率下滑约0.45pct，其中原家电业务净利率约10.94%，同比下滑1.06pct；汽零业务净利率达到20.4%，同比大幅上升3.75pct。此外，我们预计人民币汇率波动背景下，订单结算与生产备货错期导致Q2毛利率出现较明显下滑。
　　激励计划实现利益深度绑定，业绩解锁条件助长期增长公司激励计划对象包括公司董事、高级管理人员以及对公司未来经营和发展起到重要作用的核心人才，对象人数分别为781人、44人（外籍）。授予数量分别为1060万股（约总股本的0.5%）限制性股票及67万股（约总股本的0.03%）股票增值权。授予价格为8.47元/股，解锁期12、24、36个月分别解锁30%、30%、40%。业绩考核目标为18-20年加权平均净资产收益率不低于17%。我们认为，激励计划的推出对于公司重要中高层及业务骨干人才形成了深度的利益绑定，有利于公司长期的发展；而参考公司16、17年净资产收益率为17.24%、19.12%，业绩考核条件相对合理。
　　投资建议：上半年受到原材料等因素影响公司各业务毛利率有所下降，但汽零业务净利润率超过20%，同比大幅上升，成为半年报重要亮点。公司在研发费用投入上持续增加，有利巩固行业领先地位，中长期内形成较强的技术门槛。未来电子膨胀阀、变频控制器、压力传感器等节能环保新品将持续受益于消费升级，带动公司产品结构和毛利率的改善。二季度人民币汇率有所贬值，我们预计下半年将带来明显正向贡献。基于上半年收入及业绩情况，我们将公司18-20年净利润增速由22.6%、35.4%、22.6%调整为13.0%、32.3%、23.5%，净利润为14.0、18.5、22.8亿元，当前股价对应18-20年21.6x、16.3x、13.2xPE，维持买入评级。
　　风险提示：空调需求不及预期；宏观经济波动风险；新业务拓展不及预期。

czy112

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