中炬高新(600872)低基数下调味品增长环比提速，非调味品业务贡献超预期

步步为赢

　　事件：中炬高新(600872)发布半年度业绩预增公告，预计上半年实现营业收入21.7亿元，同比增长约20%，归属于上市公司股东的净利润3.33亿元，同比增加约58%；单二季度实现收入10.16亿元，同比增长约22%，归属于上市公司股东的净利润1.63亿元，同比增长约70%。

　　投资评级与估值：我们维持2018-20EPS预测0.80、0.99、1.28元，分别同比增长41%、24%、29%，最新收盘价对应18-19PE分别为38、30x。若扣除地产业务的40亿重估价值，对应调味品2018-19年PE分别为32、26x，维持买入评级。继续长期看好公司调味品业务在区域+渠道+品类扩张的战略下保持收入端双位数以上的稳健增长，同时受益于新产能持续投放、经营效率改善实现盈利能力的稳步提升。
　　受益低基数效应，Q2调味品收入增长环比提速：美味鲜18H1实现收入19.6亿元、归属于上市公司股东的净利润3亿元，分别同比增长12%、25%，18Q2实现收入9.48亿元、归属于上市公司股东的净利润1.61亿元，同比分别增长19%、23%。由于17Q1提价前后渠道积极备货库存上升明显，17Q2则进入去库存阶段，故17Q2美味鲜收入端基数偏低，18Q2受益于此收入增长实现环比提速。从终端销售情况来看，二季度美味鲜动销情况良好，在继续推进区域和渠道扩张的基础上预计终端销售仍然保持双位数以上的稳定较快增长。
　　盈利能力同环比均保持提升：美味鲜18Q2归母净利率（归母净利润/收入）为17%，同比提升0.6pct，环比提升4.3pct，18H1归母净利率15.3%，同比提升1.6pct，同环比均保持上升趋势，由于提价的价格红利消失，18Q2净利率提升幅度较18Q1有所收窄。考虑到今年新产能释放有限，同时主要原料成本未出现明显回落，我们推测18Q2毛利率同比变化不大，而考虑到市场竞争环境以及公司主动加大餐饮推广力度，预计销售费用率同比持平或略有提升。公司整体18Q2净利率16%，同比提升4.4pct，环比提升1.3pct；18H1净利率15.3%，同比提升3.6pct，提升幅度高于调味品业务，主要受益于地产及物业处置贡献。
　　非调味品业务表现超预期，地产与物业处置下半年有望继续产生贡献：18Q2房地产业务确认收入4000万，净利润超过850万，好于此前预期，目前公司地产收入确认主要通过转自持物业代销的方式实现，若推进顺利下半年有望进一步确认更多地产收入；同时本部受益于物业处置，18H1累计实现收入1.27亿元、净利润2000万元，同比增长明显，18Q2贡献不多，据公司全年规划，H2有望确认5000万处置收入，预计对应业绩贡献超过1000万元。
　　股价上涨的催化剂：调味品业务收入增速超预期、体制改革取得突破。
　　核心假设风险：业绩低于预期、行业竞争加剧、实际控制人变更不确定性。

czy112

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