维尔利（300190）：有机固废处置专家，轻资产模式保障可持续增长

股票王

      维尔利(300190)

      一、 分析与判断

      有机固废处置专家， 全产业链+技术优势构筑核心壁垒

      公司脱胎于德资企业 WWAG，是国内渗透液处置行业龙头。 上市以来公司持续围绕有机固废领域进行产业布局， 2014 年收购杭能环境，补强沼气及生物质天然气领域技术实力， 2017 年先后完成对汉风科技和都乐制冷的收购，进入工业节能服务、油气回收及 VOCs 治理领域，进一步将业务拓展至工业有机固废处置领域。 运营业务方面，公司常州餐厨一期 200 吨项目已实现较好盈利， 起到良好示范效应， 未来二期200 吨扩建的完成将进一步提升规模效应， 而政府对于餐厨厨余垃圾处理费的上调也将进一步保障社会资本方参与补齐有机固废产能短板的项目收益。

      垃圾分类加速餐厨及厨余处置产能建设，新固废法实施提供法律支撑

      随着垃圾分类成为新时尚，各地正因地制宜推动后端餐厨及厨余垃圾处置产能建设。 按照 2025 年全部地级市完成垃圾分类体系建立的政策指引，我们预计未来 5 年餐厨及厨余垃圾产能建设市场将达 2500 亿，对应每年 500 亿的市场规模。公司是国内有机固废领域产业链布局最为完善的企业之一，在渗透液处置、厌氧发酵等环节技术优势显著， 重点研发沼液沼渣资源化技术， 未来有望充分受益有机固废产能建设浪潮。新版固废法将于 2020 年 9 月正式落地实施， 为垃圾分类的全国推广提供法律支撑。疫情影响减弱后北京、广州等地纷纷启动垃圾分类工作， 我们看好有机固废产能建设的持续加速， 而焚烧产能的建设也将为公司渗透液处置提供增量。

      数字化管理提升产品品质及管理效率， 坚持轻资产模式保障快速可持续增长

      公司于年内启动数字化转型工作，通过搭建云数据平台的方式将现代化管理制度输出给子公司， 同时实现设备运行的数据共享，提升产品品质、 降低客户运营管理难度。 公司一直坚持轻资产模式扩张， 2019 年 EPC 类订单占到全部订单的近 80%， BOT项目以二期扩建为主，少量参股模式进行，保障业主利益的同时实现公司技术设备优势输出的快速复制。 2020Q1 公司资产负债率不到 50%，低于同业，经营回款良好，应收账款周转率持续提升， 良好的财务状况将保障公司未来业务增长的可持续性。

      二、 投资建议

      我们看好湿垃圾产能建设加速带来公司订单的持续放量，子公司方面业绩对赌期过后公司亦有望通过管理层激励的方式提升经营效率， 进一步提升协同效应。 预计公司 2020~2022 年 EPS 分别为 0.54、 0.71 和 0.89，对应当前股价 PE 14/11/8x，低于可比公司 16x 的 2020 年平均预测 PE，首次覆盖，给予“推荐” 评级。

      三、风险提示

      1、 垃圾分类政策落地不及预期； 2、 行业竞争加剧； 3、 商誉减值风险。

czy112

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