圆通速递(600233)快递成本改善毛利稳定，货代拖累业绩

步步为赢

　　事件：圆通速递(600233)2019H1实现营收139.53亿元，同比增长15.64%；实现归母净利润8.63亿元，同比增长7.63%；扣非后归母净利润为8.29亿元，同比增长7.79%。Q2公司实现营收75.09亿元，同比增长11.7%；归母净利润4.98亿元，同比增长2.5%；扣非归母净利润4.72亿元，同比增长0.4%。
　　业务量维持高增长，单票收入下滑。2019H1圆通实现快递业务量38.03亿件，同比增长35.1%，业务量维持较快增长，高出行业平均增速9.3pct，公司市占率较2018年提升0.6个百分点达到13.7%，上半年公司快递业务单件收入为3.19元，同比下降10.7%，考虑公司调整网点中转费，实际单件收入约下降5.1%，上半年公司单票价格下滑主要由于行业价格战影响。
　　单件成本维持改善，快递毛利保持稳定。上半年公司单票快递成本为2.81元，同比-11.6%。拆分来看，单票派送成本为1.30元，同比下降0.09元；公司单票运输成本为0.74元，同比下降0.1元；单票网点中转成本为0.34元，同比下降0.16元；单票中心操作成本0.39元，同比下降0.05元；尽管单票收入下滑，但得益于成本改善，快递主业盈利能力维持稳定，单票毛利润0.38元，同比略微下降0.01元，毛利保持稳定。
　　货代及其他行业拖累公司业绩表现。上半年公司单票扣非净利0.22元，同比下降0.06元。公司盈利下滑主要由于货代及其他行业拖累，其中圆通速递国际的货代业务毛利润为2.03亿元，同比减少2000万，其他行业毛利润为-6350万元，主要由于航空货运量增加。我们认为货代等业务经历短期波动，长期看好公司经营改善，盈利能力提升。
　　投资建议：公司业务量维持较快增长，成本管控仍为战略重点。由于行业竞争激烈，单价压力较大，下调公司盈利预测，预计2019-2021年EPS分别为0.75/0.89/1.04元，对应PE分别为15x、12x、11x，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业价格战持续，公司业务量增速放缓。

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