长川科技(300604)新产品研发和收购STI协同效应打开成长空间

步步为赢

　　长川科技(300604)专注半导体检测设备领域，主要生产测试机和分选机。公司未来主要受益于下游半导体产业转移至大陆，以及半导体设备国产化进程；公司目前新产品研发包括探针台和数字测试机等，拓宽公司在测试设备领域的成长空间；公司已完成对STI的收购，将在国内外市场和产品线上产生协同效应，首次覆盖给予买入评级。
　　支撑评级的要点
　　国内半导体测试设备龙头。公司成立于2008年4月，主要产品包括检测机和分选机，公司的测试机包括大功率测试机（CTT系列）、模拟/数模混合测试机（CTA系列）等，目前正处于探针台、数字测试机等新产品研发阶段。已完成收购的STI是光学检测、分选、编带等功能的集成电路封装检测设备商，主要产品包括AT468机台、Hexa机台、iSort机台及iFcous机台等四种型号高精度光学检测设备（AOI）。2018年备考收入5.8亿元，净利润0.86亿元，跨入国产半导体设备第一梯队。
　　全球集成电路测试设备市场规模约50亿美元。集成电路测试设备市场中，测试机、分选机和探针台分别占比63.1%、17.4%和15.2%。如按应用分类，SOC测试占64%，MemoryIC和RF测试设备各占15%-20%。2018年全球测试设备行业市场规模56亿美元，在全球半导体设备市场占比8.7%。对比2009-2018年，测试设备行业增速与晶圆制造工艺设备增速基本同步。
　　全球半导体测试设备行业被Teradyne与Advantest垄断，中国大陆国产化率估计10%左右。参考Gartner及各公司公告，2018年Advantest市占率50%位居市场第一，Teradyne市占率40%位居全球第二，Cohu市占率估计为8%左右位居市场第三。半导体测试设备供应商产品优势各不相同，其中Teradyne在SOC、RF测试领域占据绝对市场份额，爱德万则在MemoryIC测试领域占据绝对市场份额，而Cohu在AnalogIC测试设备方面保持优势。根据各家公司公告，国内测试设备企业包括长川科技、北京华峰、冠中集创等，总收入规模估计不到10亿元，我们估计国产化率为10%左右。
　　内部新产品研发+外部并购STI打开成长空间。公司现有应用于大功率器件及模拟/数模混合测试机，在整个测试设备中占比较小，公司业务所面对的行业天花板较低。未来的成长性来自：公司正在研发的探针台全球市场空间10多亿美元，相当于测试设备的1/5，新研发的数字测试机，市场规模远大于模拟/数模混合测试机；并购STI不仅仅填补公司及本土AOI测试设备的空白，而且长川与STI的国内外市场互补。
　　估值
　　如果考虑备考的收入与利润，公司目前市值对应2019/2020年PE约为74/57倍、PS为10/9倍，公司正处于快速成长阶段，且考虑到新产品未来销售及收购STI的协同效应，首次覆盖给予买入评级。

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