宏发股份(600885)高压直流继电器高增，通用、汽车继电器阶段性低点

步步为赢

　　宏发股份(600885)发布2019半年报。2019上半年，公司实现营收34.07亿元，同比增长1.53%；综合毛利率38.37%，同比上升0.17pct；归母净利润3.55亿元，同比下降3.42%。单季度看，2019年2季度公司实现营收17.82亿元，同比增长1.27%；综合毛利率38.55%，同比上升1.63pct，环比上升0.38pct；归母净利润1.97亿元，同比下降1.60%。
　　高压直流继电器持续高增。上半年公司高压直流继电器出货约2.5亿元，同比增长55%。公司高端客户开发取得成效，除在国内迅速占据40%份额外，在海外市场先后获得路虎、保时捷、大众MEB、奔驰、福特、特斯拉、三星电池等重大项目主要供应商指定证书。我们认为，今年是公司对海外车企供货元年，特斯拉、大众、福特等海外重点客户有望拉动公司出货持续快速上量。我们预计未来3-4年高压直流继电器业务收入复合增速有望达到40%左右。
　　电力继电器显著回暖。上半年公司电力继电器出货约7.5亿元，同比增长23.5%。公司主打产品计量磁保持继电器随着中国国网第二轮换装加速启动，以及海外法网上量、英网、美网市占率进一步提升，呈现快速增长趋势。我们预计下半年将延续增长势头，全年有望实现20-30%增速。
　　工控、信号继电器、低压开关增速稳健。上半年公司工控继电器出货约2.8亿元，同比增23.3%；信号继电器出货1.7亿元，同比增19%；低压开关出货3.0亿元，同比增15.3%。公司近两年来加大工控产品技术开发投入，整体竞争力明显提升；信号继电器主要受益于安防领域项目需求平稳上升以及工业测试及医疗检测设备领域取得客户突破性进展；低压开关继续聚焦国内外行业标杆大客户。我们预计未来2年公司工控、信号继电器将延续稳健增势，低压开关业务随着产能瓶颈的缓解，未来2年增速有望提升。
　　通用、汽车继电器短期承压。上半年通用继电器出货约14亿元，同比下降7.29%，汽车继电器出货约3.8亿元，同比下降25%。通用继电器海外市场需求增长稳定，但一季度国内白电市场国际继电器巨头带头挑起激烈市场竞争，二季度起市场形势渐趋于稳定，我们预计下半年有望逐步企稳；汽车继电器，上半年国内汽车市场整体下降幅度超出预期，对公司现有市场及客户产生较大影响。公司下半年将加大对奔驰、BOSH等新客户推广力度，为后续上量做准备，为未来该板块增长打开新空间。
　　总结。整体而言，我们认为：（1）公司通用、汽车继电器处于阶段性低点，从板块下游需求、公司客户拓展来看，我们预计从今年底或者明年初，板块有望迎来改善。（2）高压直流继电器、电力继电器，是上半年增速较快的板块，有望拉动公司今年的增长。（3）低压电器，我们预计随着产能瓶颈的缓解，未来有望呈现数年的快速增长。
　　盈利预测与估值。我们预计，2019-2021年公司归母净利润分别为7.71亿元、9.01亿元、10.62亿元；每股收益为1.04元、1.21元、1.43元。公司继电器全球市占率领先，质地优异，具备全球竞争力，参考可比公司估值，给予公司2019年25-30倍PE，对应26.00-31.20元/股，优于大市评级。
　　风险提示。海外车企切入进展不达预期，美元汇率波动风险，市场竞争风险。

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